山河智能毛利率的绝对值在行业内仅次于三一重工和中联重科，但其净利润率极低，净利润中的现金含量更低，预付账款的坏账率出乎寻常地高。这家财务数据异常的上市公司除了涉嫌与最大的供应商存在关联交易以外，其 “关联”版图更涉及最大的销售商、主要的物流公司；发生在沈阳的一宗“间谍案”，则进一步揭开了山河智能与和昌机械紧密的关联关系。

　　作为公众公司，正当的关联交易是促使企业发展的助推器，但不正当的关联交易则可能成为利益输送的工具，伤害大众投资者。

　　由于国内对上市公司关联交易的监管制度还不够完善，现有的法律法规对关联交易只重披露，且所要求披露的项目并不完整，使得隐藏关联交易的情况时有发生，对金融市场秩序带来影响，同时可能误导投资者决策，亦对公司造成损害。

　　——编者

　　“明年会给股民更好的回报”——在最近的一次访谈中，山河智能（002097.SZ）董事长何清华信誓旦旦。山河智能于2006年上市，目前正处在“关联交易”的漩涡之中。创始人何清华急需向外界传递积极信号。

　　2014年6月，中国证监会收到针对山河智能涉嫌隐瞒“关联交易及利益输送”的举报，举报信罗列了山河智能诸多涉嫌违法违规的行为。7月17日，经媒体曝光，山河智能被迫紧急停牌。7月25日，山河智能于争议声中复牌。复牌当天，山河智能发布长达6000多字的澄清公告，配合保荐人9000多字的核查意见，否认了关联交易及利益输送之说。

　　“严格意义上来说，不存在关联交易，更没有利益输送。”何清华在此期间接受《财经》记者采访时强调。

　　不过，早在2012年，湖南证监局就曾接到针对山河智能关联交易的举报，并通过近半个月的调查，认为公司存在未披露的关联交易。其时，针对如何处理关联交易，湖南证监局有关负责人、山河智能主要管理层及保荐机构展开了广泛的讨论，几经权衡、博弈之后，才最终达成处理的共识。

　　据《财经》记者调查，湖南和昌机械制造有限公司（下称和昌机械）的主要股东及重要岗位常年由何清华的“外甥女婿”担任，这些从未披露的桌下交易，背后涉嫌利益输送（参见《财经》2014年第22期“山河智能的‘桌下交易’”）。

　　上市九年，山河智能在信息披露方面难言“合格”。湖南证监局曾于2007年和2008年连续两年指出山河智能在信息披露方面存在问题，并责令其整改；2014年5月，深交所又对山河智能出具监管函，认为公司没有及时履行信息披露义务。

　　山河智能董秘蔡光云曾抱怨，董事长何清华就喜欢搞一些小动作，“搞一些不清不楚的东西”，“很多时候做得并不干净”。在一份录音中，蔡光云称，公司过去存在大量未被披露的关联交易，一旦被监管部门认定，“将是毁灭性的。”

　　尽管一再公开否认，但今年初正式宣判的一宗侵犯商业秘密案，再次揭开了山河智能与和昌机械涉嫌关联关系的盖子——两家公司在一起“商业间谍案”中，远超出了常规的合作关系。司法材料表明，和昌机械在前，为偷盗沈阳北方交通重工集团（下称北交重工）的商业秘密提供便利；山河智能在后，提供组织上及资金上的支持。

　　《财经》的调查表明，除了最大的供应商和昌机械外，山河智能还涉嫌与多家紧密公司进行关联交易，其中包括其最大的销售商、主要的物流公司等。

　　8月15日，中国证监会有关人士告诉《财经》记者，证监会针对山河智能的关联交易“仍在调查中”。

　　被隐藏的巨额交易

　　山河智能创办于1999年，何清华依靠50万元借款，在一个租赁过来的废旧厂房中涉足工程机械行业。

　　当时在湖南，三一重工（600031.SH）与中联重科(000157.SZ)已初具规模，名声在外。对于已经53岁才开始创业的何清华而言，困难可想而知。不过凭借之前在中南大学的研究成果，加之迅速瞄准小型挖掘机这个空白市场，山河智能很快脱颖而出。虽然体量及名气上不及三一重工与中联重科，山河智能还是与这两家企业并称为湖南工程机械的“三驾马车”。何清华至今仍保留着中南大学博导身份。以研发为主要导向的“何老师”，赢得过很多赞誉与尊敬。这家工程机械行业的明星企业，持续引来过从省级到中央领导的青睐，同时还是中央电视台《新闻联播》的常客。

　　和昌机械是伴随着山河智能一起成长、壮大的。成立于2006年9月4日的和昌机械，经营范围是“工程机械的生产”“金属材料加工”等，实质是山河智能的配套企业，多年来为山河智能的最大供应商。何清华在2014年7月21日接受《财经》记者采访时提及，最初做小型挖掘机时异常艰难，简单如一个油箱上面带锁的盖都要从国外搞过来，“组建一个挖掘机的配套体系非常不容易。”

　　何清华自述，早年去徐州、合肥、济宁等地考察回来后，他的压力非常大，因为很多地方都有成熟配套企业了，但长沙没有，山河智能没有。

　　“小型挖掘机对工艺设备的要求很高。做配套，当时我就只能找我熟悉的，还有点实力的，其中就包括夏总（和昌机械法定代表人夏志宏），他连地都没有，在湘潭做配套，慢慢整合起来成立了和昌机械。”何清华回忆。

　　他没有进一步解释，究竟是如何将“连地都没有”的配套商，整合成立了和昌机械。工商资料显示，2007年5月22日，和昌机械成立不到一年时，何清华的“外甥女婿”雷鸣出资532万元，持有30％股份，成为第一大股东。这一身份持续了近三年时间。2010年3月21日，和昌机械股权再变，雷鸣从第一大股东变为第二大股东，但仍持有38％股权，并担任公司副总经理。

　　雷鸣担任主要股东和重要职位期间，也是和昌机械伴随山河智能发展壮大的时刻。山河智能在澄清公告中发布的数据显示，2008年－2012年期间，山河智能向和昌机械采购金额达18亿元之多。这些巨额交易，在2012年底着手处理关联交易之前，从未被披露。

　　山河智能方面的解释是，“对涉及商业机密的供应商信息按相关规定进行处理，程序上合规。”但这一说法说服力存疑。其实，包括山河智能董秘蔡光云在内的高管均曾承认“关联交易”的客观存在。很多证据表明，山河智能与和昌机械的关系并不止于采购层面。和昌机械公布的招聘信息中，留下的电子邮件，与山河智能网址为同一域名；在和昌机械的投资情况汇报材料上，甚至出现何清华的亲笔签名。

　　和昌机械董事长夏志宏在接受《财经》记者采访时，曾提及监管部门曾要求山河智能处理掉与和昌机械的关联关系，“为了避嫌。”湖南证监局一位处长则曾明确表示，“这是百分之百的关联交易。”

　　2012年11月18日，山河智能通过收购和昌机械的部分资产，开始处理与后者的关联关系。但对外，山河智能从不承认关联交易的存在。山河智能方面强调，虽然雷鸣常年在和昌机械担任主要股东和重要职位，但“外甥女婿”并不属于证监会禁止的“关系密切的家庭成员”之列，不构成自然关联人。

　　山河智能方面试图对外传递的信息只有一个：和昌机械是公司的紧密企业，但双方是正常的业务交往，不涉及关联交易。

　　如果隐瞒关联交易，不仅将受到证监会的行政处罚，情节严重的还可能被追究刑事责任。具体而言，关联交易导致利益输送可能涉嫌的罪名包括“为亲友非法牟利罪”“贪污罪或职务侵占罪”“挪用公款罪或挪用资金罪”等等。

　　更多的关联

　　在2012年财报中，山河智能披露了前五大客户，其中湖南山河工程机械销售有限公司（下称山河湖南销售公司）位居五大客户之首，引人侧目。财报显示，山河湖南销售公司2012年销售额达1.41亿元，占山河智能总销售的7.28％。

　　没有官方网站的山河湖南销售公司，在一些公开招聘信息中，亦自称为山河智能“子公司”，主要负责湖南省及广东省“山河智能”全系列挖掘机的销售和售后服务，由此再度出现关联疑云。

　　工商资料显示，山河湖南销售公司成立于2009年3月10日，经营范围是“通用机械及配件销售、维修；机械设备租赁服务”。其注册资本200万元，实收资本50万元，其中山河智能出资5万元，持股10％，湖南华安基础工程有限公司（下称华安公司）出资45万元，持股90％。成立不足半月，2009年3月24日，山河智能将10％股权转让给自然人冯宗弧，华安公司则仍持有90％股权不变。2010年6月12日，山河湖南销售公司实收资本增至200万元，但冯宗弧与华安公司持股比例不变。2013年6月20日，华安公司和冯宗弧将股权悉数转让给湖南力融资产管理有限公司(下称湖南力融)。

　　成立于2007年5月的华安公司，经营范围是“工程机械设备和配件的生产、租赁及销售”，这家没有官网的公司在一则招聘信息中也宣称是山河智能“全资子公司”，在另一则招聘信息中又表示是“山河智能的全面战略合作企业”。

　　工商资料显示，华安公司由冯宗弧等人发起设立，并由冯宗弧等人任股东多年。但在2012年5月2日，华安公司股权发生变更，由雷鸣实际控制的湖南力融接手华安公司全部股权，同时华安公司法定代表人变更为雷鸣。

　　2012年10月12日，雷鸣将湖南力融出售给地产商人史藩鑫——这意味着，至少在2012年5月2日－2012年10月12日期间，雷鸣完全控制了山河湖南销售公司。

　　公开资料显示，湖南力融成立于2009年9月14日，由和昌机械董事长夏志宏参与筹建， 并担任法定代表人。这家主营业务为投资管理的公司，注册住所“长沙市经济技术开发区新安路9号”也是和昌机械的注册住所，同样位于山河智能第二产业园内。除此之外，这是一家近乎“隐形”的公司，它不做宣传，没有官方网站，外界对其一无所知。

　　有证据表明，雷鸣也参与了湖南力融的筹建，其当时主要负责办理公司的工商注册，并一开始就担任湖南力融的监事。2010年3月，雷鸣接手湖南力融全部股权。2012年10月，雷鸣将股权出售给史藩鑫，其时正是山河智能着手解决关联交易的关口。

　　今年60岁的史藩鑫曾任长沙市开福区房管局副局长，下海后创办了两家房地产公司，常年浸淫房地产领域。2012年10月，史藩鑫出资1350万元，占有湖南力融90％股权；其子出资150万元，持股10％。

　　一位在史藩鑫身边工作超过十年的人士自称“老板的大小事务都清楚”，但对于史藩鑫投资湖南力融一事则完全不知情，亦奇怪于常年做房地产的史藩鑫何以突然转向。

　　知情人士介绍，史藩鑫和何清华两家颇有往来。

　　目前，湖南力融是山河智能多家紧密企业的投资方。除前述华安公司外，其还是众力公司、长沙润飞机械设备有限责任公司（下称润飞公司）的投资方。长沙众力是一家主要从事物流服务的公司，注册住所同样是在山河智能产业园内。在一些媒体报道中，直接被冠以山河智能长沙众力的称号；润飞公司成立于2012年4月，公司注册住所同样在山河智能产业园内。

　　2013年2月，史藩鑫再次与山河智能发生交集，投资湖南山河科技股份有限公司（下称山河科技）。山河科技是一家主营民营航空产品的公司，最初由何清华与山河智能共同出资设立，自2008年成立以来一直处于亏损状态。该公司经过几轮增资扩股，引进了数十名自然人股东。

　　2013年2月，史藩鑫出资643.6万元，成为仅次于何清华、山河智能之外的第三大股东。

　　也就是说，除了最大的供应商和昌机械外，山河智能还涉嫌与多家紧密公司进行关联交易，其中包括了其最大的销售商、主要的物流公司等。

　　财技与财计

　　2006年12月22日，山河智能上市，首日收盘市值35.9亿元，2007年10月17日总市值最高时曾达到182.9亿元，此后一路下跌，2008年10月31日市值历史最低点18.9亿元。自2008年底开始，其股价一直徘徊在底部。截至2014年8月15日收盘，总市值44.7亿元。

　　同时，2006年成立时注册资本仅为400万元的和昌机械，从2007年至2012年五年时间，在不计算土地、房屋等资产的情况下，其市值翻了3.2倍。

　　2003年至2013年的十年间，山河智能扩张迅速，收入增长12.33倍，毛利增长22.49倍，然而净利润仅增长1.17倍。以2013年报为例，其营业收入高达21.13亿元，但净利润只有2731万元，呈现出明显的“增收不增利”的格局。

　　2008年成为山河智能净利润率下滑的起点，正是在这一年，和昌机械成为供应商。此前，在2006年和2007年间，其净利润率均在12.78％以上，自2008年开始则迅速下滑到4.13％。在工程机械行业最鼎盛的2009年至2011年，其净利润率徘徊在7％上下，2012年最低，仅为0.47％。

　　2012年9月，高盛高华发布报告称，山河智能收入／净利润低于预期，利润率持续恶化，表示对其成本控制能力持谨慎看法，维持卖出评级。此后，资本市场鲜有卖方研究员再发布山河智能的研究报告。

　　山河智能是否以市场公允价格从和昌机械采购，年报中并没有披露，但二者合作的数年内，山河智能的毛利率显示出逆市场变化的特征。主营业务成本是否因关联交易而被抬高，值得质疑。

　　山河智能毛利率的绝对值在行业内排中等偏上，在行业内也仅次于三一重工和中联重科。然而，其2010年和2011年的毛利率显著低于其他年份，仅有24.74％和25.39％，比历史平均毛利率（26％－27％）低1个到2个百分点。

　　这与行业内其他公司大相径庭。受宏观环境影响，其他公司2010年和2011年的毛利率都处于历史最高点，2010年三一重工的毛利率甚至高达36％，比2013年行业低谷高10个百分点。

　　此外，山河智能的财务报告显示，其与和昌机械的往来多记录于“预付账款”科目。预付账款记录的是供应商的预付采购款余额，截至2010年12月31日，和昌机械预付账款的余额为7663.80万元，2009年是2816万元，均占预付账款总额的20％以上。

　　从报表上看，山河智能的预付账款的坏账率出乎寻常地高。以2010年报为例，账龄在1年至2年、2年至3年以及3年以上的预付账款比例分别是2.25％、4.39％和1.59％，而三一重工所有超过1年的预付账款总计仅占0.59％。随后的年度里，这一比例更是一路攀升，2013年1年至2年、2年至3年的预付账款余额分别为9.58％和3.35％。

　　因预付账款没有计提坏账，2011年开始，超过3年的预付账款被转入其他应收款，导致当年其他应收款余额4975万元，增加74.86％；按照账龄，核销其中坏账1008万元，占比20％。2011年的其他应收款账龄显示，3年－4年、4年以上的分别占25.33％、9.01％，2008年发生的占大头。

　　山河智能还通过变更会计政策来增加长账龄坏账的计提比例。2012年报中，山河智能进一步变更其他应收款的坏账计提比例，减小计提2年以内，增大计提超过3年的，例如4年－5年的坏账从计提50％的坏账提升到计提70％。

　　或许正是如此，山河智能的管理费用占收入的百分比高企，在全行业远远领先，平均高达8％，行业内其他公司均在5％以下，厦工股份（600815.SH）只有2.66％。

　　不仅如此，山河智能不但净利润率很低，净利润中的现金含量更低，从2008年至2010年分别为-478％、-101％、-160％，意味着其回款能力之低。同时期的三一重工的净利润现金含量在100％左右。

　　这意味着财务报表上确认的净利润虽然少，也并没有变成真金白银流入企业。山河智能2007年至2010年现金流量表显示，其经营活动产生的现金流量为净流出，其中2010年净流出3.24亿元。在和昌机械成为其供应商的2008年内，经营活动的净现金流出为2.48亿元，较2007年增加1.39亿元。

　　2013年，山河智能的经营现金流有了明显回升，净流入1.98亿元，比2012年合并和昌机械后增加了1.44亿元。

　　本刊记者刘文君对此文亦有贡献