随着过去三个月间消费价格指数（CPI）年同比增速逐渐下探到2％以下，关于中国是否会在2015年遭遇通缩的讨论渐渐浮出水面。

除此之外，上游原材料价格在国际大宗商品价格下跌与中国在产能过剩的共同影响下难以止跌回升，生产价格指数（PPI）已经连续33个月出现通缩。而近期原油价格在数周内出现大幅回落，也预示着未来不仅柴油汽油零售价格有可能向下调整，以原油作为主要原料生产的工业品价格也即将逐步下行。

中国不会在明年进入通缩，主要原因是，虽然经济增长还面临明显下行压力，但政策灵活性的增加将有助于经济筑底回升，稳定通胀及通胀预期。即使出现通缩，其概率仍然有限，CPI通胀将在2％以下徘徊，直到明年三四季度间才有希望反弹回2％以上。

通胀停留在目前这一水平上，确实远远低于过去30年以来5.8％的平均值。而且，相对于中国多年3％的通胀政策目标而言，最近低于2％的通胀确实属于“低通胀”（lowflation）阶段。

低通胀这一概念，有别于正常通胀和通缩，主要指今年全球经济里出现的一个新现象，其中包括发达国家出现实际通胀滑落至央行政策目标以下的状况，也包括中国和印度等新兴市场国家CPI通胀显著低于历史平均水平。

有人问，难道高增长、低通胀不正是各国经济政策追求的目标吗？物价上升缓慢究竟是好还是坏？

经济学家对这种低通胀现象的担心在于对后市的判断——经济能否顺利走出低通胀，回到正常通胀水平而不是陷入通缩，这将对经济政策提出重大挑战。在低通胀阶段需要重视的问题包括：

第一，对于负债较高的经济体而言，低通胀环境增加债务负担，不利于平稳去杠杆。不可否认，大部分现有债务的利率是基于至少是根据过去多年的平均通胀水平订立的。随着经济增长速度下行，进入新常态，如此形成的债务负担就显得过于沉重了。央行是否能通过降息等工具降低融资成本和既有债务的财务成本，不是取决于是否能降低名义利率，而是要降低实际利率。

第二，对于已经将名义利率降到接近零水平的主要发达国家央行而言，低通胀无疑成为传统经济学利率下限和央行货币政策工具的挑战。

第三，对于执行通胀目标的央行而言，低通胀有损于央行的货币政策可信性。大家比较熟悉的是通胀一直高于政策目标时，各界对于央行的声讨。同样道理，通胀一直低于政策目标时，公众的通胀预期也会不断下降，使该国经济更难摆脱低通胀的困扰。

为了抵御低通胀的威胁，诸多国家的央行都将祭出更多货币宽松措施。笔者预期在2015年欧洲央行（ECB）通过购买包括政府债券内的资产而实行大规模量化宽松的可能性从40％上升到50％，日本将推出进一步的量质宽松（QQE2）。而英格兰银行箭在弦上的加息，也将会从明年一季度推迟到四季度。新兴市场国家方面，笔者预期中国人民银行将降低基准利率两次，每次25个基点，同时预期印度央行降息两次，韩国央行追加降息一次。

但各国央行对低通胀的战斗并不是十拿九稳，胜券在握。首先，石油期货价格自9月份开始下行，加之原油现货价格节节下降，对不少国家的CPI通胀和通胀预期都产生不小压力。

美联储虽然明确在加息方面将保持耐心，但如果低油价刺激美国消费支出，推动美国经济超出预期，美联储提早加息，将为国际金融格局带来变数。

最后，新兴市场国家也存在一定的结构差异性。俄罗斯和巴西这两个大宗商品输出国仍然在对货币贬值或高通胀作战，不能加入放松货币政策的行列。

从中国经济走势来看，增速回落的压力较大，以投资需求为主的内需增长显出疲态，对通胀的下行压力有增无减。但如果油价调整造成联储提前加息或新兴市场国家金融秩序出现不稳定，则对中国经济基本面筑底回升提出挑战。

当然更加值得重视的是本国央行的货币政策取向。回首过去的一年，虽然无风险利率比一年前有明显下降，但是考虑到CPI通胀下降的幅度，实际利率反而有所上升。不过，未来配合结构性调整，特别是财政改革的推进，资金到实体经济的流向和配置效率都有可能提高，这为宽松的货币政策创造有利条件。

在多变的国际和国内环境中，货币当局需要明确集中政策目标，灵活运用利率、准备金率、公开市场操作或定向宽松和汇率等政策工具，直面目前低通胀的挑战，有利于进一步进行改革。

作者为摩根士丹利大中华区首席经济学家