2014年全球大宗商品饱受重创，国际原油在下半年出现阶梯式暴跌，七个月时间下落了58％，即从2014年6月中每桶107美元跌至如今的45美元。

而根据世界银行1月22日最新发布的《大宗商品前景》报告，能源、金属矿产和农业原材料三项大宗商品价格指标在2011年初至2014年底经历几乎相同的下滑，所有产品一致下跌的局面在史上并不多见。

展望2015年，鉴于全球需求疲软、供应充足、美元升值态势仍将持续，笔者判断，今年全球大宗商品市场仍将保持熊市，寒冬才刚开始。

需求疲软拖累

表现最明显的是需求疲软，供给充足的经济基本面将决定今年大宗商品价格的疲态。从历史角度来看，供需变化对大宗商品价格的影响十分显著。20世纪70年代，国际大宗商品价格的波动多与供给驱动有关，如持续不断的石油价格冲击。

进入90年代，伴随着新兴经济体工业化与城镇化的快速推进，大宗商品需求增长迅速并引发价格大幅上涨的出现。

然而，2008年下半年，受国际金融危机爆发影响，全球经济，特别是一度高速增长的新兴市场经济增长明显放缓，大宗商品价格应声下降，CRB现货指数在2008年7月2日至11月25日短短四个半月时间下降了34％，直至美国第一轮量化放松出台，形势才有所逆转。

从需求端分析着手，今年全球经济走势十分不乐观，将对大宗商品需求造成负面影响。不难发现，相比于危机之前(2006年－2007年)全球经济5.5％以上的增速水平，当前经济虽然已经有所好转，但比危机前增长仍下降约2个百分点左右，呈弱增长的格局。

实际上，IMF在1月20日公布的《世界经济展望》中再次将2015年－2016年全球增长预期较去年10月时双双下调0.3个百分点，分别至3.5％及3.7％，原因在于其对中国、俄罗斯、欧元区和日本经济前景的重新评估，以及一些其他主要产油国的经济活动将因油价大跌而减弱。

与IMF等国际机构类似，笔者对今年全球经济的判断同样保持谨慎。其中，发达国家方面，美国经济复苏确实是一个重大利好因素。可以看到，伴随着房地产市场的深度调整与就业市场的恢复，美国劳动力市场与消费之间似乎已进入了一个相对良性的循环。

但是，与稳健的美国经济复苏态势相比，欧洲与日本面临更大挑战，其中，欧洲问题更为严峻，面临的不仅是经济问题，其内部政治因素更存在较大风险，一旦陷入长期通缩，恐将比日本更难走出困境。

新兴市场国家的增速放缓对大宗商品需求的影响将体现的更为直接，不难看到，当前新兴市场整体增速已比危机前8％以上的增速明显放缓，预计今年增速回落至原增速的一半将是大概率事件。

与此同时，新兴市场国家的走势也将进一步分化，中国步入新常态阶段，面临国内经济结构转型的诸多挑战，增速将从高速增长转为中高速增长，但相比之下，仍然是全球经济的领头羊。

大宗商品或延续跌势

而得益于大宗商品价格回落，进口国印度表现抢眼，去年前三季度经济增速为5.3％。相反，危机之后一度表现卓越的俄罗斯与巴西经济如今着实令人担忧，能源出口拖累经济增长，两国均已经陷入衰退。

而从供给端分析来看，当前也未看到有可能出现供给收缩的灰天鹅事件。特别是原油作为大宗商品之王，美国加大页岩油的开发，且欧佩克宣布不减产，均将使得今年石油供给保持充裕。

一方面，美国页岩气和页岩油的快速发展导致美国天然气和原油产量快速增长，美国能源署(EIA)数据显示，当前美国原油日产量已增至900余万桶，创1983年1月以来新高，预计今年将增加1000万桶，这也导致了美国对原油和天然气进口的持续下降。另一方面，主要石油输出国沙特宣布不减产也将保持石油供给相对充足。

当然，除了经济基本面的影响以外，美元走势与大宗商品价格的联系同样紧密。由于美元是大部分国际商品和服务贸易定价和结算货币，在其他条件不变时，美元币值变动会直接影响到国际大宗商品标价变动。

不难发现，自美国量化放松以来，美元呈现了长期的弱势走势，在一定程度上助推了以美元计价的国际大宗商品价格上涨。而根据最新数据分析，本轮美元走强与大宗商品走弱也高度相关。回归分析显示，2014年6月美元上涨至今，美元指数与WTI原油价格指数的相关系数高达-0.98，而美元指数与CRB综合指数相关系数高达-0.99，意味着本轮美元上涨和大宗商品价格下跌几乎是实时的。

从这一角度来看，未来美元走势可以作为预判大宗商品走势的重要参考。在笔者看来，鉴于当前美国经济复苏态势明显，且美国退出QE以后，全球避险资金加速回流美国，导致美元呈现走强态势，预计今年美元将呈现持续走强趋势，而在此基础上，大宗商品价格有望继续下跌。

实际上，从近一个阶段美元与大宗商品价格走势来看，这一趋势已然发生。

总之，考虑到全球需求疲软，非常规的原油产量增长、OPEC拒绝减产、美元走强等原因，今年石油价格仍将保持下降态势，而上述供需基本面与美元态势的分析对于其他大宗商品价格走势都有类似影响。

另外，考虑到大宗商品价格之间存在联动效应，即原油价格的不断下跌能够一定程度上带动煤炭、天然气等能源产品价格回落，且石油等化石能源价格相对低位运行会降低以农产品为原料的生物能源的需求，继而压低农产品价格，并对金属等商品价格走势产生负面冲击，因此，今年国际大宗商品价格仍将延续去年同步下滑的趋势，再创新低。

更进一步，笔者认为，今年全球大宗商品价格回落对于中国的影响可能是双向的，但整体利大于弊。以原油为例，由于中国是全球最大的石油进口国，全球油价下跌或将直接减少商品的购进成本与降低运输成本，并对非食品价格的下滑、企业利润和居民消费都会带来一定好处。

与此同时，原油价格走低也为扩充这一商品的战略性物资储备提供了绝好时机。

当然，根据贸易类型的不同，部分大宗商品出口国将会受到冲击，如俄罗斯、巴西、澳大利亚等，而价格回落态势持续，也将导致欧元区遭遇进一步通缩风险。考虑到上述国家亦是中国重要的贸易伙伴，中国今年出口形势可能更加严峻，加之财税改革深入对今年投资造成的负面冲击，与人民币贬值有超出预期的可能，诸多灰天鹅事件将使得今年经济运行充满挑战与不确定性，需要引起重点关注。

作者为瑞穗证券亚洲公司董事总经理、首席经济学家