继2014年12月万达商业地产（3699.HK）赴港上市之后，万达电影院线股份有限公司（002739.SZ，下称“万达院线”）也于2015年1月6日正式拿到A股上市的批文。

1月22日上午9点，万达院线董事长张霖在深交所敲响了上市铜钟，标志其成功登陆深圳中小板市场。

公司开盘报价27.94元，当日大涨43.98％，至2月3日仍旧以涨停收盘，股价已高达65.89元。股民感叹一股难求，市场何以如此火爆？

答案或许是因为，万达院线是迄今为止唯一一家上市的中国院线公司，也是国内电影院线中毫无争议的龙头。

万达院线的前身是2005年1月成立的万达电影院有限公司。2006年11月，公司整体变更为万达电影院线股份有限公司，注册资本1亿元。公司早期曾与美国华纳公司合作经营影院，后因政策变化，双方终止合作协议。

此后数年，万达专心投入自有品牌的建设，目前万达院线占全国电影票房收入14％，排名第一，其后分别是中影星美和上海联合。

万达老总王健林在1月17日的公司年会上称，万达院线在2014年新开影城40家，所有指标均大幅超额完成。他还特别表扬公司善于互联网思维，线上收入同比增长201％，会员消费收入占比超过70％，言称“非常重视这两个指标”。

上市前公司共有5亿股，王健林个人占68％，本次公开发行6000万股，发行后王健林将占60.71％，控股地位保持不变。

“万达院线成为院线第一股当之无愧。”北大文化产业研究院副院长陈少峰告诉《财经》记者，但是电影院线已经开始恶性竞争，今后票价会走低，票房收入增长会放缓，如果光靠票房和院线规模收入，接下来不会有高利润。

既然如此，万达院线的价值何在？

院线已是红海

作为万达广场影院业态唯一的战略合作伙伴，万达院线迅速完成全国布局，在已经开业的150家影院中，有89家是租赁万达广场的物业。

而万达广场吸引的庞大客流量则成为万达院线的天然观众，公司已连续五年观影人次居全国第一。

2014年上半年万达院线实现营收24.8亿元，其中票房收入为19.88亿元，占全国市场14.46％，稳居第一。

陈少峰告诉《财经》记者，中国的票房分成较为固定，没什么议价空间。一般情况下，院线和影院分得55％，制片商分得43％，剩下的是发行等费用。

综合2014年上半年业绩来看，公司综合毛利率基本维持在30％左右的水平。海通证券的报告称，万达院线的利润率较同行更高，这一方面是因为万达影院处在较好的地段，票单价较高；另一方面，万达地产对万达院线的支持使得万达院线的租金率低于同行。

因为中央政策对文化产业的鼓励，影院投资主体渐趋多元化。在院线公司、影院管理公司之外，商业地产商、电影制片商、发行商甚至个人都纷纷进入影院业，腾讯、阿里、爱奇艺、优酷土豆等互联网龙头也相继设立影业公司。

为了巩固市场地位，万达影院有着迫切的融资需要。招股书显示,此次万达院线共募集资金净额12.4亿元，主要用于影院建设项目和补充流动资金。

影院建设项目即在全国43个城市新建影院50家，新增影院面积33.6万平方米，银幕数510块。投资金额共计4.21亿元，拟使用募集资金2.7亿元。

“我国的院线开始进入到过度竞争的阶段。”陈少峰告诉《财经》记者，2005年中国只有2000块电影屏幕，现在已有2.3万块，未来制作方和院线方在收入增长上一定会大幅放缓，万达院线上市之后很难保持高速增长。

就不断飙升的股价而言，一位影视行业的资深分析师称，万达院线和已经上市的数家内容制作型的影视公司性质不同，市盈率可比性不高。

他表示，院线没有暴利但是相对稳定，内容制作公司相反，可能因为一部大片利润暴增，但是也可能错估市场口味血本无归，风险高、波动大。

他提醒说，2014年华策、光线、华谊这几家电影公司的业绩增长都是靠并购的游戏公司或者其他影视公司获得，而不是靠母体公司自身成长带来。

“A股文化产业市盈率太高了，有点泡沫。”他坦言，今年院线、内容制作公司、影视公司的收入都会面临挑战。

“行情去年起就已经不好。”他说， 政府要求“反低俗”和国家新闻出版广电总局的“一剧两星”政策，加上票房的价格竞争，很大程度上制约了影视股的走势。

未来看垂直整合

在政策的鼓励下，近年来中国电影市场持续高速增长。从2004年至2014年，中国电影票房市场连续9年增幅超过25％，票房总额已从2003年的10亿元发展到了2014年的296亿元，观影人次2014年末达8.3亿人次。

不少券商预测，我国电影产业收入将在2015年迎来爆发式增长，渤海证券预计2016年中国电影产业总收入将达到1050亿元，比2013年提升280％。

但是陈少峰较为悲观，他表示，接下来电影市场增速放缓已是大势所趋。

他的调研显示，在中国电影的观众结构中，大学生和硕士生占据六七成。很多影院已经扩张到三四线城市，电影院空置率非常高，实际上仅有北、上、广的院线相对赚钱，杭州和南京的影院都在竞相压价，吸引上座率，“进入到小的地级市，很多院线都在亏损。”

大城市也有难题。到2015年底，这些城市的电影票几乎都是网上销售，网上卖票最低每张9元，影院最低每张20元，互联网卖票公司现在给电影院不少补贴，可以说，互联网公司是在利用平台优势，通过融资来补贴经营活动。

但是这种现状不会持续，“经营一段时间，下一步（网络售票公司）建立谈判优势，就不给你补贴了”。补贴没有了，影票价格上不去，票房收入增幅又很小，预测今年不会超过10％。

但是万达有自己独特的优势，其电影的业务实际上有三大板块。

第一块是海外院线，除了美国AMC院线之外，极可能继续收购其他的院线。对应的，带领中国电影走出国门的能力也更强。万达作为全中国最大的院线，也更容易获得政府的政策支持。第二块是万达自身的内容制作能力，如果拍电影水平再提升一些，通过自己的院线推广和营销，收入很容易提高。第三块是万达的旅游城、电影城和主题公园，会做很多衍生类业务。

总之，如果万达上游能开发电影，中间做院线，下游做主题公园和衍生产品，就可形成巨大的电影产业链，成为将来中国最大的影视集团，这个价值远非一个院线公司可比。

参考美国电影产业史，上个世纪三四十年代好莱坞五大电影公司均发家于影院环节，此后通过“垂直合并”纵向整合形成了高集中度的产业结构。

国内电影产业纵向整合的格局已经初现端倪，尤其光线传媒、万达影视、乐视影业均为纵向整合经营特点突出的公司，在2012年之后快速崛起。光线传媒从发行环节切入制片，品牌及份额快速扩张；乐视影业长于发行，并有乐视网作为新媒体院线渠道支撑。

而万达影视与万达院线具备“制片-发行-放映”纵向一体化经营基础，万达投资旗下除了拥有万达院线外，还有大歌星投资、万达发行和万达影视三个全资子公司。

市场预测，万达文化产业集团旗下的其他影视文化娱乐资产未来的资本化路径，除了选择独立上市外，还有一个选项就是注入万达院线这一平台，后者更适合产业链的联动。

“万达毕竟是地产公司，做旅游、文化、电影都是在探索。”陈少峰说，想做好文化，就要去琢磨文化产业的规律。

文化产业的内容优势、全产业链体系和品牌建立都不是像地产行业那样能靠高投入就能迅速做上去，陈少峰说，“做电影要三管齐下，一要做家庭电影，而不是只做年轻人的电影；二要做国际，而不是做国内；三要做产业链，而不仅仅做票房。”

这三个都做了，才可能会成为大公司，“如果不做，中国电影公司就永远都只能赚一点小钱。”

一位接近万达的地产人士表示，过去万达更多的还是打着文化的旗帜在做地产，遇到问题很大，相信万达现在会真正加大力度去做文化影视产业。