王永利供职于中国银行总行

2015年2月4日晚，中国人民银行（央行）宣布，自5日起下调金融机构人民币存款准备金率（“存准率”）0.5个百分点，同时，对小微企业贷款占比达到规定标准的城市商业银行、非县域农村商业银行额外再降低0.5个百分点，对农业发展银行额外再降低4个百分点。

这是央行自2012年5月18日之后，时隔两年多时间再次普遍降准（2014年对小微贷款、涉农贷款达到一定比例的金融机构实施了两次一定范围的“定向降准”），并进一步加大了定向降准力度，可以说是中国应对外汇占款近期快速下降的重要货币政策举措，体现了政策调控的灵活性和针对性。

中国式灵活“降准”

根据外汇占款的变动灵活调整“存准率”，是中国货币政策工具的重要发明和成功经验。

中国人民币“存准率”自1999年11月起至2003年9月为6%，2003年9月开始，基于金融机构，特别是中央银行外汇占款快速增长（相应增加外汇储备和人民币基础货币投放），为对冲过多的流动性，控制货币总量过快增长，实施积极的宏观调控，央行不断提高金融机构人民币“存准率”（通过冻结存款准备金，收缩商业银行流动性，进而抑制中国商业银行贷款及其派生货币的扩张，间接控制货币总量的增长），至2011年6月20日，大型金融机构“存准率”提高到21.5%（中小银行“存准率”一般低3.5个百分点左右），创下全世界的最高纪录（央行明确表示，要把多余的资金圈到“池子”里，在外汇占款持续增长的情况下，存款准备金率没有高限）。

之后，基于外币占款增长趋缓，社会流动性趋紧，经济下行压力加大的状况，央行于2011年12月5日、2012年2月24日、2012年5月18日分别下调“存准率”各0.5个百分点，大型金融机构“存准率”下调至20%。

在外汇大量流入中国，推动人民币汇率快速升值的情况下，央行大量购买外汇，投放人民币，有力地平抑了人民币与外汇的供求关系，抑制了人民币汇率的过快升值，并将外汇主要集中到央行手中，形成世界最大规模的“国家外汇储备”，增强了央行对外汇的控制力。

同时，央行又采取相应提高“存准率”等方法，冻结商业银行相关的流动性（形成“资金池”），相应控制货币总量的过快增长，抑制资产价格的过度上升和经济过热增长，在很大程度上避免了资产和经济泡沫的形成与积累，并为应对以后外汇大规模流出，外汇占款急速下降，流动性严重萎缩创造了重要条件。

如果没有这种做法，中国的货币总量将比现有的规模大得多，宏观经济和金融市场风险也将大得多，也就很难避免像很多国家那样，在外汇大规模流入和集中流出过程中，将不可避免地遭受金融危机和经济衰退的冲击。

这使得调整“存准率”也成为2003年以来中国无可替代的最重要的货币政策工具，发挥了至关重要的货币政策调节作用。可以说，根据外汇占款的变动灵活调整“存准率”，成为中国货币政策工具的重要发明和成功经验。

应对外汇占款下滑

央行于2011年12月至2012年5月下调人民币“存准率”1.5个百分点之后，2012年6月和7月又连续下调人民币基准利率，货币政策的调整力度非常大，这在抑制经济增长快速下滑，保持经济社会总体稳定的同时，也带来了很多问题和风险：货币总量（M2）与GDP之比以及社会负债率快速提升，企业负债率超过国际警戒线，结构性融资难、融资贵问题更加突出，银行实际利差没有明显收缩，资金大量滞留金融领域“空转”，房地产、政府融资平台、影子银行体系的风险凸显，防范金融系统性风险的压力明显增强。

这引起了中央政府的高度关注，进而更加强调宏观政策的稳定性和促进结构调整，防范系统性金融风险，强调发挥市场在资源配置中的决定性作用，对进一步运用降息、降准工具实施“大水漫灌式”刺激政策非常慎重，改而更多地实施“微调”和“定向调节”，更多地由央行进行公开市场操作，灵活调节流动性和市场利率水平。

在这样的大背景下，“存准率”的调整进入稳定期，即使其后外汇占款明显增加（2012年5月末，央行外汇占款23.52万亿元，到2013年5月末，增长到25万亿元，增加了1.48万亿元。

到2014年5月末，进一步增加到27.30万亿元，比2012年5月末增加了3.78万亿元），但为增强抑制经济下行，央行并没有相应提高人民币存款准备金率，实际上就是在实施隐性的宽松性货币政策。

但自2014年下半年开始，人民币汇率以及金融机构外汇占款稳中趋降的态势逐渐增强，特别是12月份，金融机构外汇占款环比减少1184亿元，央行外汇占款更是环比减少1289亿元。

与此同时，经济增长和通货膨胀下行压力明显增强，这使得央行放松货币政策的需求明显增强。

从2014年9月份开始，央行通过各种借贷和市场操作工具不断加大向金融机构释放流动性的力度，到2015年1月末，投放的流动性已超过1万亿元的规模。

但除了对小微贷款、涉农贷款达到一定比例的金融机构实行定向降准外，一直没有普遍降准。这些措施在一定程度上消化了2013年以来外汇占款不断扩大，但“存准率”并未上调的政策影响。另外，2014年11月22日起央行再次降低人民币存贷款基准利率，其中，一年期存款利率从原来的3%下调至2.75%，同时将上浮的幅度从原来的1.1倍扩大到1.2倍；将贷款利率从原来的6%至5.60%，下调幅度高于存款利率，体现不对称降息意图。

在中国人民银行积极调节下，2014 年以来中国货币市场、债券市场、影子银行领域的利率水平都呈现一定的下降趋势，甚至银行贷款平均利率也有所下降，表明银行间流动性相当充裕。

但由于国际国内多种因素的影响，中国实体经济经营困难仍然很大，盈利空间不断收窄，加之房地产价格出现调整性回落，银行不良资产明显反弹，小微企业和三农领域融资难、融资贵的问题更加突出。

降息后，中国A股市场价格进一步升温，但是人民币贬值却进一步加速。

特别是在全球经济整体低迷的情况下，美国经济明显向好，美元加息预期不断增强，大量国际资本回流美国的情况下，其他国家正在上演一轮货币宽松大潮（包括日本、欧元区的量化宽松，很多国家降低利率甚至实施负利率），各国货币相对美元纷纷贬值的情况下，中国外汇储备快速下滑，社会上购买和持有外汇的意愿明显增强。

继2014年12月外汇占款大幅度减少（相应地就表现为商业银行人民币存款的减少）之后，2015年以来下降速度更快（尽管官方数字尚未公布，但从人民币兑美元汇率加快贬值，特别是到2月3日，国内人民币即期汇率连续七个工作日中第六次逼近2%的跌停线的情况可以得到验证），估计到2月末，央行外汇占款比年初下降也可能达到4000亿元左右（加上2014年四季度下降部分，累计下降6000亿元左右），这必将对货币总量产生严重冲击。

在这种情况下，如果央行继续坚持不降准，而完全依靠央行提供流动性融资，就会使商业银行的负担格外加重：在商业银行大量存款准备金被冻结，而且利率只有1.62%的情况下，商业银行却需大量向央行融资，不仅期限比较短，而且利率水平基本上都在3%以上，大大高于存款准备金的1.62%。

特别是在存款保险制度即将推出，商业银行还要再缴纳存款保险费的情况下，商业银行的负担就将进一步加重，并将使融资难、融资贵的问题更加恶化，也会削弱 “存准率”调整作为重要货币政策工具应有的灵活性和重要功能。

因此，在外汇占款大规模下降，春节之前金融机构需要加大流动性储备的情况下，适当降低“存准率”是非常必要和及时的（此次降准预计将给商业银行释放流动性6000亿元左右，与外汇占款的下降规模比较相符）。

后续政策建议

在外汇大量流入，金融机构，特别是中国央行的外汇占款快速扩大，货币总量相应快速扩张的情况下，尽管也容易带来经济过快增长、通货膨胀压力加大等问题，但总体上经济快速增长容易给全社会带来乐观气氛，宏观政策上应对的困难和挑战相对较小。

但当外汇大量流出，金融机构，特别是央行外汇占款快速收缩时，将带来严重的通货紧缩和经济下滑，并冲击人们的信心指数，对金融体系乃至整个经济社会的稳定产生巨大冲击，而且由于原有的资金已经占用，可调度的资源有限，应对的难度非常大，处理不好，很容易导致金融危机和经济危机。

因此，越是外汇大量流入的时候，就越需要对外汇可能出现的大量流出高度重视，决策层必须提前做好应对准备。

在出现外汇占款持续大规模下降的情况下，社会资金面就会收紧，在这种情况下，央行简单地下调商业银行存贷款基准利率将难以发挥应有作用，或者会造成对银行议价能力强的地方政府或大型企业等的利率水平下降，但议价能力弱的中小企业等利率水平反而上升，造成更大的不公平。因此，需要更多地从释放流动性并降低商业银行的资金成本的角度进行调节。另外，也需要根据实际情况，灵活调整对外汇管制的力度，采取适当措施控制外汇外流的速度。从中国的实际情况看，需要灵活地、组合地运用好以下几方面的政策：

一是根据外汇占款的下降程度，及时适度下调“存准率”，并可以将普调与定向调节相结合。

二是在调整存款准备金率之外，还可考虑适当调整“存准”的利率水平。

从历史情况看，中国法定存款准备金利率水平1996年5月1日曾经高达8.82%，之后陆续下调。1998年3月21日，将法定存款准备金与超额存款准备金合并，并将利率统一为5.22%，之后利率水平继续下调。到2003年12月20日，法定存款准备金与超额存款准备金分离，法定“存准”的利率确定为1.89%，并维持到2008年11月27日，之后调整为1.62%并维持至今。

可见，不仅“存准率”可以调整，“存准”的利率也不是固定不变的，同样可以作为重要的货币政策工具加以利用。

近些年来，由于在“存准率”调整上，一直只调整“存准率” ，而“存准”利率则固定不变，几乎使人忘记了“存准”利率调整的可能，也影响了这一工具的灵活应用。

对商业银行而言，存款准备金率不仅是最被动、最没有流动性的资金占用（作为“法定”项目，主动权完全由中国人民银行掌握，央行发布存准率调整通知后，商业银行必须无条件执行。

而且在存准率下调并释放相应资金前，“存准”又是商业银行最无法动用或者说实际上被冻结的资金），而且也是商业银行收益很低的资金占用。目前，“存准”1.62%的年利率远远低于商业银行一年期定期存款利率（3%）和央行票据的利率水平，与商业银行同业拆借或贷款利率相比，差距就更大。

按照目前“存准”余额18万亿元左右的规模计算，其利率水平的调整将产生非常深刻的影响（“存准”利率长期保持固定不变，也不符合利率市场化的要求）。

对中国人民银行而言，提高存款准备金率利率，必然会加大其成本支出。

但如果社会上购买外汇的需求很大，人民币就会贬值，央行作为外汇供应者就会获得汇兑收益（人民币贬值越大，央行汇兑收益就会越大），可以弥补“存准”利率上调的支出。而且，随着外汇占款的减少和“存准率”的下降，“存准”的规模也会收缩，其利息支出也会减少。

因此，有必要重新审视“存准”的利率安排，发挥“存准”利率的调整作为价格型政策工具应有的作用，并与“存准”率的调整相配套灵活安排、积极应用。

建议“存准”利率改为参照央行票据和银行间市场的拆借利率确定，充分体现利率市场化的要求。或者确定一个“存准”基准率（如5%或6%等），在基准率以下，按照固定利率1.62%计息；超出基准率以上部分，则参考市场价格确定。

三是要客观把握人民币汇率贬值的预期目标和节奏，对外汇结售汇的管理要灵活把握，不能一味地放松管理。

无论人民币出现升值或者贬值的预期，中国人民银行都有必要对汇率的波动做出适当控制（即实现有控制的浮动），除对每一天的浮动范围进行必要的控制外，也需要对一定时期（如一个月或一个季度）汇率的波动值确定控制目标，一旦可能超出了控制范围，要果断及时采取措施加以干预。

特别是在人民币持续贬值的情况下，更应该如此，从而保持汇率的相对稳定，进而维持金融体系的相对稳定。

为了维持人民币汇率相对稳定，除加大中国人民银行外汇收购或供应之外，也需要根据外汇储备的变化情况，适时灵活地调整结售汇管理，必要时，甚至要强化对整个外汇的管制，抑制外汇非合理需求。对此，要做好预案。

四是央行要做好充分准备保持金融体系相对充裕的流动性，避免出现金融系统性风险。

在外汇占款大量减少，“存准”调节已没有余地的极端情况下，央行必须采取各种可能的方式方法，包括实施量化宽松货币政策，加大流动性投放，以维持金融，乃至经济社会的稳定。■