宏观经济分析

2011年下半年以来，国际大宗商品价格呈现震荡下跌趋势，尤其是2014年下半年以来，更是出现快速下跌，且表现出与2008年国际金融危机期间近似的下跌特征。

然而，在机理及影响上，这一次下跌与2008年开启的下跌存在较大不同。这次下跌并不能完全由需求萎缩来解释，也不大可能快速反弹。那么，未来大宗商品价格走势如何？将对正在步入“新常态”的中国经济产生何种影响？

大宗商品价格走势疲软

与2008年国际危机期间的大宗商品价格暴跌暴涨不同，2014年以来的商品价格下跌则进入了相对低迷的熊市周期。中长期来看，国际大宗商品价格将会维持低位弱势震荡；但由于世界各国经济基本面和货币政策出现分化，短期内不确定性较多，国际大宗商品价格料将呈现震荡分化趋势，价格波动将会有所加剧，投资机遇和风险都会增加，不同商品也可能会出现不同程度的触底回升。但总体而言，未来国际大宗商品将步入中长期低迷的“冰河时代”。

未来三五年内多数大宗商品价格将维持低位震荡。从供需形势看，国际大宗商品价格下跌与全球需求疲软息息相关，但也与供给出现过剩关联。美国经济复苏远不足以弥补欧洲、日本等发达经济体和新兴经济体集体疲软带来的需求走软，而为确保市场份额，主要商品输出国尚未做出产能调整。随着美联储退出量化宽松政策，美元进入了加速升值通道。截至2015年4月初已连续11个月上涨，创下十年来最长上涨周期。

尽管欧洲和日本持续释放流动性刺激需求，但还不足以抵消美联储退出量化宽松及加息预期的影响，美元持续走强将使得以美元计价的大宗商品价格整体承压。短时期内，供需宽松和强势美元地位不会改变，预示着三五年内多数大宗商品价格会保持低位盘整，并步入中长期低迷的“冰河时代”。

廉价石油将会使化石能源重获低成本优势。2014年以来，布伦特（Brent）油价在下半年下跌幅度就达到60％，进而引发煤炭和天然气价格进一步下跌，能源价格整体下降幅度超过50％。2014年四季度以前，需求不足为油价下跌的主导因素，之后供给因素影响更大。供给端变化主要来自两个方面：一是美国页岩气的供应；二是欧佩克维持计划产量不变，这使得原油供应保持充裕，造成国际油价暴跌，带动煤炭和天然气价格下降50％以上。预计未来3－5年世界石油市场供需宽松态势难以改变，以美元计价的油价会在低位回稳，布伦特油价大致维持在每桶50美元－70美元区间进行震荡波动。预计国际煤炭市场供大于求的态势也难以根本性改变。

2014年以来，基本金属价格始终呈现分化波动走势。这既有能源价格下跌致使输入成本下降的影响，也有新兴经济体需求低于预期和全球矿业生产力得到改善的因素，美元走强也是导致基本金属价格整体偏弱的重要因素之一。相比较而言，作为大宗工业品，基本金属价格的供给和需求价格弹性是有差异的。通常讲，这些工业品价格对需求变动表现更敏感些。2011年以来，国际基本金属价格进入下行通道，但近期出现长滞短涨走势，而且品种出现分化情形。尤其是铜、铝价格长期下跌态势较为明显，铅、锡、镍价长期下行中略有反弹，而锌价在下跌后出现较大幅度的回升。考虑到未来全球经济复苏前景并不乐观，尤其是中国和欧洲需求难转旺盛，国际评级机构穆迪公司将全球基本金属行业展望从稳定下调至负面。在全球需求存在不确定性和输入成本下降的情况下，铜价将需要寻找一个新的供需均衡点。

随着2015年供应增加和需求放缓，铝市场供需将渐趋平衡。今后铝价反弹的空间不大，预计仍会维持震荡调整态势。短期内，来自中国和欧洲的制造业活动放缓，这使得铅价仍会面临下行压力。未来锌的基本面相对较好，因为市场存在海外矿山关停预期带来的产能收缩和来自远离中国房地产行业的镀锌板的稳定需求。

同时，中国钢铁过剩产能长期压制铁矿石价格回升。铁矿石定价权长期被国际矿石厂商垄断，但随着近年来中国需求放缓，再加上市场供应增加，铁矿石将转为买方市场。铁矿石价格不再如以往坚挺。进入2015年，铁矿石价格下滑到近五年半的低位，价格约在61美元/吨。这是因为中国粗钢产量占到世界总产量的一半以上，2014年中国铁矿石进口量达到9.33亿吨，对外依存度再度升高到78.5％。当前，中国经济增长降温抑制了钢铁需求，而且出于调整产业结构、解决环境污染问题和消化过剩产能的需要，中国政府采取措施压减部分钢铁产能，到2017年底全国要压减8000万吨钢铁产能，其中河北省就要压减6000万吨，这使得过去货币宽松时期刺激的铁矿石价格泡沫失去了继续膨胀的推动力，从而使铁矿石价格将更多地回归到商品属性上来。尽管中国政府将会通过一定规模的基建投资计划来重振经济增长的可能性增加，但是中国钢铁消费已经进入平台期，铁矿石价格不会重回以往廉价资本驱动的泡沫化上涨。随着中国废钢量的增加，中国所需铁矿石增长空间非常有限。铁矿石价格将还有继续下探的可能，预计3年－5年内不会重返每吨90美元以上水平，2015年的价格将在每吨50美元左右波动。

国际农产品价格更多体现商品属性。与工业品不同，国际农产品供应受地域自然灾害和气候季节性影响较大，因而其低价形势可能不会持续那么久。农产品生产成本还受到种子、化肥和能源价格的影响，而农产品消费通常会表现平稳，只是有时作为加工业原料受到油压榨、饲料加工等活动的调节。从近期走势看，尽管价格涨跌互现，但上涨品种的表现总体难抵价格下跌品种的拖累，食品类大宗商品价格自2011年以来下跌20％。考虑到目前2014年至2015年当季粮食、食油和肉类及饮料（以咖啡为首）作物丰收前景良好，预计2015年将进一步下跌4％左右。考虑到未来南美主生产区气候良好，2015年大豆和玉米丰产的可能性较大，将会继续使大豆和玉米价格承压。

大宗商品价跌带来“双刃剑”效应

国际大宗商品价格进入中长低迷期后，将会对全球经济产生重要影响，至少在未来三年到五年内，有可能逐步改变商品净进口国和净出口国之间的现有利益格局，还有可能导致世界贸易、投资、金融和货币政策的新变化，引发不可预期的地缘政治冲突和利益纠葛。

直观来看，国际大宗商品价格下跌会给全球带来低成本红利，利好全球经济增长和就业增加，但会在商品输出国和输入国之间出现重要的分配效应。一般而言，大宗商品价格下跌将通过五种渠道影响新兴市场经济，包括商品贸易、消费者物价指数（CPI）、企业利润率、政府财政状况和经济增长（GDP增速）。对大宗商品净进口国来说，大宗商品价格下降可以降低能源及其他商品的生产成本，改善贸易条件，扩大贸易盈余和经常账户顺差，减轻提供食品及燃料价格补贴政府的财政压力，继而降低中间投入成本，增加企业利润率，促进国民收入增长和就业增加。大宗商品净出口国的情况则刚好相反，不仅会减少这些国家的出口收入，使其财政和国际收支平衡面临压力，甚至遭遇债务违约、本币贬值和经济陷入衰退的风险。由此，印度、菲律宾、泰国、埃及等国将从贸易条件改善中受益；俄罗斯、委内瑞拉、尼日利亚、巴西、智利、哥伦比亚、马来西亚、印尼等国将从价格下跌中受损。欧元区、日本等还可能遭遇贸易融资风险和通货紧缩风险。

中国作为全球重要的大宗商品生产国、消费国和贸易国，可能从大宗商品价格下跌之中受益，也可能会承受输入性通缩风险。逻辑上讲，国际大宗商品价格下跌对中国的影响表现在宏观经济层面有四个影响渠道：一是通过进口成本下降改善初级产品贸易赤字状况；二是通过价格传导使整体物价水平降低；三是降低原料进口生产厂商采购成本，进而影响厂商利润状况和未来投资行为；四是通过物价水平下降和企业利润增加，提高中国居民的福利水平，从而促进居民提升消费能力。具体来看，大宗商品价格处于低位对中国总体利大于弊。其利在于改善贸易条件、减轻通胀压力、便利价格改革和全球战略布局，其弊在于短期面临输入性通缩之虞和新能源推广利用受阻。

比如，有利于应对经济下滑，促进企业纵向整合。多数大宗商品价格下跌，造成中国贸易顺差扩大，提高了净出口对经济增长的贡献率，大致有2个－3个百分点。同时，国际大宗商品价格下跌会改变市场预期及行业投资行为，不仅给资源出口商带来业绩压力，促使它们对外寻求支持，也给资源进口商带来产业链延伸的机会，使其能囤积廉价资源，调整国内产能，实施海外扩张，推进国际并购和矿山投资。

另外，大宗商品价跌导致输入性成本下降，是中国CPI同比连续六个月维持在2％以下的重要因素。据测算，国际油价下跌10％将可能分别拉低CPI和PPI约0.1个和0.5个百分点。随着国际大宗商品价格低位趋稳，使社会对可再生资源开发利用、新能源汽车激励、燃油经济性标准等节能减排措施的兴趣大幅减弱，可能延阻清洁能源取代煤炭、石油等化石能源进程。

有待调整能源资源战略

为应对大宗商品新走势，中国有必要扩大原油战略储备和商业储备，放宽油气储运投资限制，提高原油储备和天然气管输水平。筹建或扩建铜、铝、锌、镍产成品储备库，提高建筑用钢和城市基础设施用钢标准，增强消化过剩钢铁及其他过剩产能的能力。健全国内矿山商业储备制度，鼓励企业获取海外权益矿山，支持企业在期货市场套期保值；实施稀土等资源开采许可证制度，新建或扩建稀土产品储备库。

努力形成体现中国需求的定价中心。推进国内大宗商品流通体制市场化改革，尽快发展壮大期货市场，把现货、期货品种上市审批制改为备案制，丰富期货交易市场商品品种，适时推出国债等利率期货和离岸外汇衍生品交易等品种，完善大宗商品金融衍生品市场功能，提供风险管理平台和优质服务。

鼓励企业适时逢低兼并收购掌握新能源、新技术的企业，通过参股、控股、合资合作等方式获取国际先进技术，加快培育具有核心自主知识产权的煤炭清洁高效技术，推进在页岩油气勘探开采、太阳能开发利用和新能源汽车研发领域掌握技术制高点。

并推进一些行业资产由“重”转“轻”。对钢铁、机械、化工等重资产类企业，鼓励加快推进行业资产去产能化和债务去杠杆化，支持通过延伸产业链和技术改造，转型发展高新技术、现代服务等新兴产业，加快整合行业优质资产并进行必要的技术储备和新产能投资，使其逐步向全球价值链高端布局。

可考虑逐步取消除新能源外的能源补贴，一步到位上调成品油消费税；推动天然气价格按热值计量定价，分类分期提高重要矿产资源税税率，取消稀有金属指令性生产计划，推进钨、钼等稀有矿产资源税改革，加快从量计征改为从价计征进度，把资源补偿费和资源税合并，逐步在全国范围推行。适时整顿调整国内煤化工项目，使其转向更注重清洁高效利用技术的研发应用，重点推进煤炭资源的分级分质梯度利用，强制推广新型燃煤技术和脱硫脱硝除尘技术，确保煤电的清洁化生产，尽可能减少中间转化环节的资源消耗和二次污染。

作者任职于中国国际经济交流中心