近日，备受关注的《证券法》修订草案将互联网众筹的规则纳入其中，业界一直期待的公募版众筹的监管细则也将很快落地。

政策层面的利好让各路人马摩拳擦掌。继中国平安(601318.SH、02318.HK)、京东（JD. NASDAQ）宣布成立股权众筹平台后，阿里巴巴（BABA.NYSE）也在快马加鞭地筹备着股权众筹平台。

根据《证券法》修订草案，通过证券经营机构或者国务院监督管理机构认可的其他机构以互联网等众筹方式公开发行证券，发行人和投资者符合国务院证券监督管理机构规定条件的，可以豁免注册或者核准。

这一条款为刚刚起步的股权众筹行业提供了极大的发展空间，股权众筹有望迎来新的发展阶段。在大众创新、万众创业成为热潮的背景下，股权众筹被提高到一个前所未有的高度。

去年11月19日，李克强总理主持召开国务院常务会议，提出建立资本市场小额再融资快速机制，开展股权众筹融资试点。2015年3月，国务院相关文件明确，支持开展互联网股权众筹融资试点。随后的全国“两会”期间，“开展股权众筹融资试点”正式写入《政府工作报告》。

“中国资本市场的多层次架构正在形成。股权众筹有望成为多层次资本市场的重要补充和金融创新的重要领域，对服务实体经济与宏观杠杆水平控制至关重要。”人民大学法学院副院长杨东告诉《财经》记者。

公私募细则

公募版众筹规则出台前，中国证监会已就私募版众筹的规则向社会征求意见，但由于仍然存在不小分歧，至今未能正式公布。不过，随着《证券法》修订程序的推进，公私募众筹监管规则的出台有望提速。

在《证券法》修订草案将互联网众筹纳入时，业界即存在分歧。因为修法讨论时，诸如如何区分私募和小额公募的监管形式；合格投资者范畴确定；个人投资者准入门槛；公募版众筹投资者人数能否突破200人的限制等问题没有形成统一的认识。不过，最终考虑到资本市场容纳创新的需求，还是将互联网众筹纳入《证券法》修订草案之中。

随着股权众筹式的公开发行入法，股权众筹的监管思路也开始明确。事实上，据《财经》记者了解，证监会已经开始制定公募版的细则草案——《股权众筹融资试点管理办法》（下称《公募办法》），并已在小范围征集意见。

据接近监管层的方案制定人士告诉《财经》记者，最新的《公募办法》规定：单个项目的融资额度不能超过300万；要求参与项目的投资人年收入超过12万，一年内投资总额不能超过年收入的10％，且要分散投资。而且，监管层有意批准京东、阿里、平安三家公司进行公募股权众筹的试点，允许其公开发行注册豁免。

公募版众筹能否突破200人的限制，《公募办法》没有明确提及。对于单个项目300万元的融资额度，有市场人士认为过于保守，至少要提高至1000万元左右；此外，有机构人士建议，试点公司可以扩大至一些有权益投资经验的机构。不过，公募版草案尚在探讨和博弈中，没有公布前都会有变数。

公募版众筹监管细则出台前，中国证券业协会已于去年12月18日发布《私募股权众筹融资管理办法（试行）（征求意见稿）》（下称《私募办法》），对平台、投资项目和投资者作了明确规范和限制，将股权众筹定性为私募。

《私募办法》延续了私募市场投资者适当性的要求，对投资人作出了严格的规定：投资者为净资产不低于1000万元人民币的单位，或金融资产不低于300万元人民币或最近三年年均收入不低于50万元人民币的个人，以及投资单个融资项目的最低金额不低于100万元人民币的单位或个人。

由于投资者准入门槛设立过高引发了激烈的争论。《私募办法》发布后仅一个月就作出重大调整。据悉，修改后的《私募办法》与此前发布的征求意见稿相比有较大不同，大大降低了投资者准入门槛：投资单个项目的最低额从不低于100万元降至不低于10万元；金融资产方面，从不低于300万元降至不低于100万元，或最近3年个人年均收入不低于30万元（个人）（此前为50万元）；取消了净资产不低于1000万元的要求（机构）。

修订后的《管理办法》的正式版一直没有对外公布。在业内人士看来，私募版众筹只是传统私募融资的网络版，背离了股权众筹多人、小额的本质。但《私募办法》是在现行《证券法》等法律法规框架之下制订，受到的限制颇多。

如果前述的公募版股权众筹监管规则出台后，股权众筹将有更广阔的发展空间。众筹网CEO孙宏生预计，如果公募股权众筹放开，普通投资者可以参与，今年股权众筹的规模将达到50亿－60亿元。

“大象”入场

3月31日，被京东寄予厚望的京东股权众筹平台“东家”终于上线。彼时，投资界知名投资人，包括红杉资本中国基金创始及执行合伙人沈南鹏、真格基金创始人徐小平等皆来捧场。

据了解，京东股权众筹采用的是“领投+跟投”模式，即在众筹过程中由一位经验丰富的专业投资人作为“领投人”，众多跟投人选择跟投。上线时，京东平台的50个领投人全是投资界知名投资机构，包括红杉资本、真格基金、紫辉创投、戈壁创投等。

在领投人的门槛设定上，京东股权众筹的要求为：收入不低于30万；金融机构专业人士；金融资产100万以上；专业VC（满足其一即可）。对比去年年底中国证券业协会修订后的私募版《管理办法》的相关规定，门槛相对更低，几乎是卡着下线来设定的。

京东众筹负责人金麟向《财经》记者解释：“上述门槛是根据立法精神和对于法规的理解初步设定。未来法律有更严格和明确的要求，京东也会根据最新的规则来调整相应的门槛。”

京东金融最近披露的信息显示，“东家”上线一个月以来，各类股权项目融资额已达1.19亿元，创下了股权众筹月度融资纪录。截至4月29日，“东家”平台共计给投资者提供22个项目，其中上线募集15个，路演预热7个，上线项目融资超募27％。

京东股权众筹部投资总监孙肇昭告诉《财经》记者，其实很多众筹项目上“东家”除了融资的需求外，还看中平台带来的宣传效应和初期的忠实客户。如社交平台“拉拉公园”上线后注册量猛增；社区O2O项目“助家”的APP注册和访问量均翻了五倍以上。

与京东的闪亮登场不同，另一新入场的金融巨头平安集团则低调很多。

据《财经》记者了解，平安集团斥资1亿元成立的股权众筹平台——深圳前海普惠众筹交易股份有限公司目前完成了工商登记。其中，法定代表人为王建阳，他同时担任平安证券投行事业部总经理。

平安集团近日向《财经》记者证实，确已完成相关业务公司的注册登记。公司期待抓住这个新的业务领域的机遇，为市场提供创新的金融产品和服务。

据《财经》记者了解，现任陆金所总经理的叶朋将担任前海众筹的筹备总负责人。目前一批具有证券和投行背景的金融和互联网人才已加盟。相关团队建设也正积极进行中。而前海众筹的模式很大可能是依托于原有业务的优势，将原来投行及投融资咨询业务的前端放置众筹平台，类似于PE。

除了京东、平安以外，阿里也在快马加鞭地筹备着股权众筹平台。此前，阿里曾公开表示，一旦证监会有明确的法规出台就着手上线。此外，在互联网上同样具备品牌、流量、客户资源的苏宁云商已于4月16日成立苏宁众筹。

此外，证券业协会旗下的中证资本市场发展监测中心（“中证众筹平台”）已于1月28日正式启动。彼时，中国证券业协会会长陈共炎、副会长葛伟平、国盛证券、太平洋证券、博星投资等中证众筹平台首批服务机构负责人参与其中，同时，该平台的首批10个股权众筹项目也完成挂牌。

毫无疑问，巨头的杀入会给行业格局带来大的变化，甚至会重塑股权众筹行业的格局。“大平台具备的流量优势和品牌效应是中小平台不可比拟的。现在京东单个项目的跟投人一般在20-30人，这都是项目的种子用户。一旦公募的细则出来，可能会更多。”京东股权众筹平台上的领投人戈壁创投合伙人蒋涛告诉《财经》记者。

不过，在较早进入行业的大家投联席CEO祝嘉佳看来，是个好事，巨头培养市场相对容易一些。预计股权众筹很快会迎来一个爆发点。

联接场外市场

股权众筹在中国可谓成长迅速。中投顾问数据显示，自2011年10月，中国第一家股权众筹平台——天使汇在北京诞生以来，短短三年时间，通过互联网股权众筹平台发布的项目已经达到近5万个，累计融资总额超过13.2亿元。截至目前，股权众筹平台已达33家。

相比P2P平台，股权众筹平台尚未出现大面积“跑路事件”。然而，股权众筹的法律风险仍不可小觑。作为高风险的投资品种，天使投资一般也只有十分之一的成功率。部分股权众筹平台上的项目是没有顺利获得天使投资无奈之下才转战众筹，风险进一步加剧。

众筹平台真正的风险其实要三年后才能显现。“我比较担心的是创业者一窝蜂地进入股权众筹领域，短期内找不到很好的商业模式，最后纷纷倒闭。”京北金融总裁罗明雄告诉《财经》记者。

在罗明雄看来，目前的股权众筹本身存在模式上先天不足的缺陷：优质项目少、项目定价难、建立信任久、投入周期长、退出机制不明确等诸多问题。而如何解决这些痛点，对这一新兴业态的发展同样至关重要。

较早进入股权众筹行业的大家投，截至目前融资成功案例有51个，共融资6104.8万元，退出案例有4个。祝嘉佳告诉《财经》记者，公司已打算将上线项目融资的阶段后移，已有部分通过大家投众筹的项目谋求登陆新三板。

此前，京东众筹负责人金麟提及，现在“上市”的门槛越来越低，新三板提供了一个更为灵活的流通和退出机制。在新三板受到热烈追捧后，已有不少股权众筹平台把新三板作为主要退出市场，或者尝试嫁接到一些地方性区域性的股权交易中心。

目前已涉及新三板业务的众筹平台有原始会、天使客、众投邦等多家公司。其模式为平台设立专门的新三板基金，由众筹平台作为领投，并汇集个人投资者的资金，以有限合伙企业的方式参与到项目中。其中，原始会于上月推出包括伟恒生物等在内的四个将股权众筹与新三板挂牌前定增相结合的项目。

今年4月8日，众筹平台中的“国家队”中证报价系统旗下的中证众筹平台的首场路演中，就得到了新三板已挂牌企业力码科的参与，也意味着股权众筹项目嵌套新三板定增的形式得到官方的采纳。据罗明雄介绍，京北金融旗下即将上线的京北众筹已经提前和某区域股权交易中心签订了战略合作协议。

此外，专业致力于新三板投资的股权众筹平台35众筹即将上线。35众筹创始人陈永飞告诉《财经》记者，其模式是平台直接发布新三板融资项目，投资人以股权众筹的方式在平台上对项目进行投资。

继浙江股权交易中心去年上线了专门的股权交易平台——浙里投，今年以来陆续有广州、齐鲁、天津、内蒙古等诸多地方股权交易中心开始上线了相应的股权众筹平台，其模式大多沿用了浙里投的模式。

另据《财经》记者了解，领筹网正与贵阳政府积极筹备中国贵阳众筹金融交易所，涵盖股权众筹、债券众筹、经营权众筹、知识产权众筹和产品众筹五大板块。

在丰厚资本创始人杨守彬看来，眼下恰逢中国正处于创业潮，若融资没跟上，中小企业的死亡率将会大大加速。股权众筹平台撬动的是早期投资的长尾部分，市场无疑是巨大的。

3月26日，中国人民银行金融研究所所长姚余栋在深圳调研座谈股权众筹时表示，在众多金融创新中，高层极为关注股权众筹，股权众筹有可能是避免金融系统风险的“法宝”。此前，人民银行行长周小川在《资本市场的多层次特性》一文中指出“多层次的产生要靠金融创新”。

姚余栋认为，即使未来新三板挂牌数量超过2万家，依然还有很多公司没有融资渠道，因而需要新三板以下的股权融资创新，当前地方性股权交易中心活跃度远远不够，这就有赖于定位于“新五板”的股权众筹市场，它有望成为多层次资本市场中主板、创业板、新三板的有效梯级补充。