北京时间6月10日5时（纽约时间6月9日17时），MSCI明晟公司将在其网站上公布是否将A股纳入旗下新兴市场指数的决定。

MSCI明晟是一家提供全球指数及相关产品的国际公司，旗下最著名的两个指数即是MSCI世界指数和MSCI新兴市场指数。其中，新兴市场指数推出于1987年，用以衡量全球新兴市场股市的整体表现，目前包括巴西、中国香港、印度等21个新兴市场经济体。

一旦A股得以纳入MSCI新兴市场指数，全球的新兴市场基金、国际大型公募基金将不得不配置A股，从此A股将进入它们的基准。

监管层对于加入MSCI指数态度积极。2015年3月，证监会在海外与相关投资机构做了交流沟通工作。

是否纳入基准并不是由指数公司决定的。据悉，MSCI明晟公司会将问卷表发向所有的大型机构，由大部分机构投票表决是否赞同纳入。

业内对于2015年的最终投票结果并不乐观。摩根大通亚太区副主席李晶对媒体称，A股有可能明年被纳入MSCI指数，今年A股被纳入MSCI指数的最大障碍在于市场准入。

根据瑞银证券测算，在一两年内，A股市值纳入MSCI指数的比例最多为5％，带来的资金流量只有170亿美元，在A股行情如此火爆的当下，仅仅是十几分钟的交易量。

A股纳入MSCI指数更重要的影响是心理层面的。瑞银证券股票销售业务主管徐健对《财经》记者表示，A股纳入MSCI新兴市场指数，长远来看一定会发生，只是时间是一个问号。 当加入后，全球94％的投资者在做投资选择时，不得不考虑A股市场，这是从0到1的质变过程。

纳入指数之争

在市场等待MSCI明晟公司公布结果之时，英国指数公司富时集团(FTSE)已经抢先一步。

6月2日，全球第二大基金管理人、美国先锋集团Vanguard表示，其在美国上市的新兴市场股票指数基金(The Emerging Markets Stock Index Fund)和新兴市场ETF(FTSE Emerging Markets ETF)都将纳入中国A股。前者基金规模690亿美元，A股占其指数追踪指标的5.6％，而后者意味着A股首次被纳入全球新兴市场ETF。

这些基金追踪的基准指数正在发生变化。5月26日，英国指数公司富时集团(FTSE)在其官网宣布，将发布新的两个“过渡性”的涵盖中国A股的全球标准指数，A股在新兴市场指数的初始比重为5％，全部开放后，该比例可达到32％，各类投资中国股票的比重将达到50％。

各类投资中国的股票，不仅包括A股，还包括H股、红筹、P股、中概股、B股等，其中的P股是指中国非国有企业的资产，在海外成立注册，而在香港挂牌交易的股票。

A股被纳入富时指数是一个渐进的过程。2014年6月，富时集团在官网宣布，准备发布一组全球R/QFII系列指数，为未来在全球指数中纳入A股做准备，如果不希望全球基准指数中纳入A股的投资者，可以继续使用原来的富时全球股票指数系列，当时A股尚未正式包含在内。

中国证监会对此予以赞赏。5月29日，新闻发言人张晓军表示，下一步将与相关指数公司保持密切沟通，向国际投资者展示中国资本市场开放的新举措，不断增强国际投资机构对A股市场的认可。

海通证券初步测算，目前全球跟踪FTSE指数的基金共有1887只，总体规模1.56万亿美元；如果按照A股初始指数5％的权重计算，预计将为A股新增资金约800亿美元。

在全球来看，MSCI明晟是更加被广泛使用的指数体系，以MSCI作为业绩基准的基金资产规模是9.6万亿，富时指数不到其十分之一。申万宏源策略报告指出，在与A股相关的产品中，富时指数影响力更大，香港的ETF产品70％跟踪富时指数。

2014年3月，MSCI明晟公司就A股可能被纳入MSCI中国指数和新兴市场指数的方案向全球投资者征求意见，当时设定的新兴市场指数中的A股比例仅为0.6％。

在当年的6月份，MSCI明晟公司宣布，2014年不会按原计划将A股纳入新兴市场指数，但仍保留A股在其审核名单上，作为2015年度评审的一部分。

但是，该公司在2014年6月27日正式颁布独立的MSCI中国A股指数，这个指数可与其他指数结合，作为持有QFII和RQFII的国际投资者的基准。

2015年1月，MSCI明晟发布声明称，将在11月把阿里巴巴、百度、京东等17只中概股纳入MSCI中国指数，其中百度所占权重最高，为5.9％，阿里巴巴为3％，京东为1.4％。

资本项下的开放是一个循序渐进的过程，金融机构普遍认为2015年纳入MSCI新兴市场指数的概率不高。据外媒消息，MSCI明晟一名高管表示，将弹性处理中国A股纳入其指数的时间表，不局限于年度讨论的时间安排。

通道受限

站在海外投资者角度来看A股市场，现有的法规、制度和监管体系，成为MSCI指数是否纳入A股的考量因素。

瑞银证券股票销售业务主管徐健对《财经》记者表示，海外投资人的想法无非下列四条：第一，海外投资者能否顺利进入和退出这个市场；第二，把其纳入指数后，能否都被更多的机构投资者和基金经理所接受作为合理的业绩基准；第三，市场的投资标的的资产质量及估值水平等；第四，市场本身的监管框架和上市公司的治理结构和基本面状况等。

“上述四个因素决定了结果，如果每个因素都过了基准的要求，加或者不加，不言自明。”徐健认为。

随着人民币国际化的进程加速，海外投资中国A股的渠道越来越多，例如已存在多年的QFII、RQFII通道，2014年11月开通后的沪港通北向资金等等，深港通有望在下半年启动，但所有海外资金总额占A股市值的比例不超过2％，与韩国、日本、香港等周边市场相比，远远偏低。

对于QFII、RQFII和沪港通北向这三种主要的投资渠道来说，海外投资者需要符合的资格条件、投资范围、申请额度的大小、币种、券商和托管行的选择、流动性、以及资金的进出安排上都不一样。

QFII制度作为人民币国际化进程中的一种过渡性安排，目前在最小申请额度和上限上还存在要求，对合格机构的资格也有认定标准。若被纳入指数的基准，当全球性的基金被申购或者赎回时，基金规模会面临迅速增加或缩小的情况，这些限制将给基金的运作带来不便。

比如，单个QFII投资者对于单个股票持有的最高比例是10％，所有QFII投资者持有单个股票的最高比例是30％。目前，单家QFII机构申请投资额度的上限是10亿美元。这一上限，在实际操作中有所突破，比如6月2日，阿布扎比投资局(ADIA)获得批准了15亿美元的QFII额度。

接近监管层的人士透露，目前QFII和RQFII等外资机构共有400家左右，调整后，投资者将是数量级的变化，现有的相关监管人员是否能行之有效的与之沟通和管理，也是面临的挑战。

据《财经》记者了解，A股的交易机制与海外有差别，需要资金先到位，才可以进行股票的交易，而海外通行的是信用交易，结算时可以轧差处理。

而之前一直被海外投资者所担心的税收问题，有了阶段性的解决方案。2014年11月，QFII税收政策和沪港通方案一起公布，对于2014年11月17日起的资本利得税暂时免征，而2008年1月1日至2014年11月17日之间的资本利得税是需要缴纳的。

接近海外对冲基金的人士称，对于存续产品管理时，如果业绩基准包含A股，那么募集说明书该如何去写？对投资收益的计算是含税还是不含税？这是基金发产品时不得不考虑的现实问题。

目前QFII总额度扩容至1500亿美元，已使用700亿美元。RQFII的额度和使用情况类似，海外投资者担心RQFII制度的地方在于，只有少数国家和地区被选中作为RQFII标的区，如香港、新加坡、英国、法兰克福等，2015年5月，智利新获得500亿元额度，加入RQFII阵营，而其他国家和地区是没有资格申请的。

沪港通北向渠道同样面临担忧。欧洲共同基金监管工具UCITS认定，沪港通北向所持有的A股股份并不被认为是真正拥有，而只是获得了股票的收益权，这样对手方风险和股东权利的表达都是无法实现的。而MSCI明晟的很多客户是需要符合欧洲UCITS的监管要求的。

对此，中国证监会于5月15日明确表示，香港投资者通过沪股通买入的股票应当登记在香港中央结算公司名下，投资者依法享有通过沪港通买入的股票的权益，沪股通下境外投资者应通过香港结算持有沪股股票，而且享有作为股东的财产权。

一位监管人士称，这个表态主要回应海外投资者对投资A股市场的担心，证监会正在与海外主要大型投资机构积极沟通投资A股的相关事宜。

此外，海外投资者通过沪港通购买A股仍存在问题：当其出售股票时，需要提前一天将股票从托管行的账户上挪到券商账户上。“这等于告诉市场我要卖这个股票，对价格是有影响的。”接近海外对冲基金的人士表示，万一出现雷曼事件，托管在托管行和券商的对手方清算风险是不一样的。

在深港通推出之前，沪股通仅覆盖股票568只，并非全覆盖，对于想投资中小企业的投资者来说，并不解渴。

2014年5月，港交所行政总裁李小加表示，沪港通额度限制最终可以取消。但是，取消额度后，沪港通的总规模依然会受到香港市场的存量离岸人民币总量的限制。

香港1万亿的离岸人民币存量包含3000亿规模的RQFII额度、2700亿的沪港通额度，还有其他境外人民币贸易结汇的额度等，总量的隐形上限也是沪港通扩容的制约因素。

影响深远

全球范围内，以MSCI指数为基准的资产规模大约是9万亿美元，跟踪的方式有直接的业绩基准，或者作为一个参考，ETF被动指数基金的规模大致是其中的1/10。全球每100个投资者中会有94个是MSCI明晟公司的客户，美国约95％的养老基金的投资基准是MSCI指数。

中国目前是全球第二大经济体，也是GDP增长速度最快的国家之一，而A股市场的股票交易量和流动性也是全球最大的市场之一。5月25日，A股成交量有史以来首度突破2万亿，翌日，超过2.15万亿。从全球投资的范围来看，A股长期属于超低配的资产。

A股能否加入MSCI新兴市场指数，因此可能会给A股市场带来海外资金增量，得到了国内投资者的广泛关注，而事实上，海外投资者对此的关注度也相当大。

A股走势在全球具备一定的独立性。与全球其他的新兴市场和发达国家市场的关联程度，A股是最低的，在组合内配置A股，基金经理可以有效地降低系统风险。

截至2015年2月，在MSCI定义中的各类投资中国的股票中，大部分来自于H股，占比53％；其次是红筹，占比25％，所以，过去在跟踪MSCI指数的海外投资者眼里，投资中国市场就等于投资港股或者其他中概股。

MSCI纳入A股，会有一个“加入系数”，意思是A股总市值纳入的百分比，例如外资投资单一股票的总上限是30％，那么海外投资者可以投资的A股的最高比例就是30％，也就是加入系数30％。如果考虑到申请QFII额度时，投资者还会面临限制，加入系数还会再打一个折扣。市场预计，初期加入系数最多5％，随着市场的开放程度，会逐渐增加。

根据瑞银证券的测算，在“加入系数”100％全容纳的情况下，A股占MSCI新兴市场指数的比例是15.7％，各类投资中国的股票占比37.5％。

如同沪港通一样，资金流入的过程是缓慢而持久的，涓涓细流不会很快，但量变总有质变的过程。

以台湾市场为例，资本逐渐开放的进程大约用了10年时间，现在外资资金进出基本无限制，采用注册制，类同香港。

互联互通

投资者结构的变化将促使资本市场业态发生巨大的改变，对市场有深远影响。海外投资者喜欢配置蓝筹，看重估值水平，有助于引导本地市场更加健康化。

海外投资者群体也是分化的，对A股的认识水平有很大的差异。很多很早进入中国市场的投资者，为A股配备了专门的研究员，开设了中国办公室，产品储备和知识积累相对丰富，这些投资者比较活跃，投资风格趋于A股化。

还有一些采用自上而下投资方式的投资者，对中国的某些行业较为看好，进行投资。

更多的海外投资者是采用指数或者被动投资的方式，A股加入对他们的影响是最大的，过去这些投资者无需理会A股，现在不得不把认识水平提高到前两类一样的水平。

大部分海外投资者阅读中国市场是有困难的，相对于全球市场的平均估值水平和价值洼地来讲，A股无疑是一个很贵的市场。截至2015年6月3日，上证指数报收于4909点，深证成指报收于17538.50点，相比一年前已经翻了一番，A股正在经历一场轰轰烈烈的牛市。

业界预计，印度、俄罗斯、台湾等国家和地区加入MSCI新兴市场指数之后，市场指数上涨30％－40％的局面，很难在A股看到。

瑞银证券H股策略分析师陆文杰对《财经》记者表示，市场很喜欢强调加入指数会给A股带来多少资金量。事实上，在A股完全加入MSCI的完美状态下，是3500亿美元，而一两年之内最多加入5％，带来的资金流量只有170亿美元，在A股行情如此火爆的当下，仅仅是十几分钟的交易量。

陆文杰表示，现在谈指数纳入和一年前的背景不一样，2014年讨论时是希望海外投资者给A股带来一些活力，而现在A股太有活力了，问题反而是钱应该怎么出去。A股将近50％的流动性由小散户贡献，当市场上涨时不断的投入市场，散户不在意估值水平，很容易造成流动性过度的局面。

A股相对于H股溢价仅30％，所有的资本账户开放政策都是双向的，资本市场自身的规律就是从估值高的地方流向估值低的。

随着跨境资本的放开，本地投资者的海外投资渠道增多。7月1日，两地基金互认开始执行，初始额度3000亿元人民币，两地投资者可以互相跨境购买对方的基金产品，互联互通加强。

中信证券最新的策略报告指出，预计国内和海外市场上市中国企业估值差距将逐渐收敛，建议投资者立体化作战，无需局限于A股。

本刊记者李勇、陆玲对此文亦有贡献