《财经》记者 由曦

“中国距实现人民币资本项目可兑换的目标并不遥远。”2015年6月11日晚，央行在《人民币国际化报告（2015）》中罕见地做出了这样的宣示。

进入2015年，人们明显感受到了人民币资本项目改革的加快。从QDII2到深港通、从两地基金互认到债券回购市场的开放，资本项目下资金进出的通衢越来越广。

与此同时，人民币冲击国际货币基金组织（IMF）特别提款权（SDR）的工作也进入到了关键时刻。《财经》记者获悉，2015年6月，中国人民银行和IMF已经就在北京对人民币进入SDR进行技术评估达成共识，在评估之后的一个月，一份初步评估报告就会形成。届时，人民币能否进入SDR的悬念将初步解开。

早在今年3月，央行行长周小川就利用中国发展高层论坛之机与IMF执行总裁拉加德就人民币进入SDR一事展开磋商。而在4月的IMF年会上，周小川又在华盛顿就人民币资本项目开放的路线图进行了演讲，并表达了人民币加入SDR的意愿。

进入SDR的前提是更大程度上的可兑换，从内外部审视，人民币资本项目改革时机已到。

一位接近资本项目改革的央行人士对《财经》记者说，资本项目可兑换是国家统筹利用境内和境外两个市场、两种资源方面非常重要的战略安排。在他看来，从中国改革开放30多年的历史来看，判断中国经济改革措施优劣有两个标准，一是市场化，二是开放。从这两个标准看，人民币资本项目开放必将促进国内进一步的改革发展。

冲击SDR

人民币进入SDR已经到了最后的关头。

《财经》记者了解到，IMF对于人民币进入SDR的评估工作已经启动，相关评估组将不日赴京。与其他国家先资本项目开放，再进入SDR所不同的是，中国是在资本项目还没有完全开放的时候选择进入SDR，因此，人民币在SDR中所占的比例将是中国与IMF沟通的重点，未来双方将经历一个讨价还价的过程。但即便是人民币最终进入，其所占的比例也很少。

SDR是英文Special Drawing Right的缩写，中文称为“特别提款权”，是由四种货币加权组成的记账单位，包括美元（42％）、欧元（37％）、英镑（11％）和日元（9％）。要成为特别提款权的篮子货币，需要满足该货币的发行国是世界商品和服务大国，以及该货币“可自由使用”两个条件。国际货币基金组织每五年评估篮子货币一次。

进入SDR货币篮子，意味着人民币将成为一个真正意义上的国际货币，也标志着IMF首次将一个新兴经济体的货币纳入储备货币，这对于IMF和中国来说，都是具有象征意义的重要时点。

央行在《人民币国际化报告（2015）》中指出，将推动人民币加入特别提款权（SDR）货币篮子。积极支持境外央行类机构将人民币资产纳入其外汇储备。研究取消境外央行类机构投资境内银行间债券市场的额度限制，允许境外央行类机构自主选择人民银行或银行间市场结算代理人代理其投资银行间债券市场。

实际上，在2010年第一次评估中，人民币曾有进入SDR的机会，但考虑到进入SDR后中国可能要对欧美承担的国际救助责任，决策高层当时并没有着急进入，而当时人民币也处在单边升值的状态下，远没有像现在这样达到均衡水平。另外，当时人民币资本项目的开放水平也不如现在。

时过境迁，目前人民币汇率水平已经趋近均衡，而人民币国际化又箭在弦上，更重要的是，央行希望通过人民币纳入SDR来促进中国金融体系的标准与国际进一步接轨。所以，使人民币进入SDR货币篮子又成为了中国政府的目标。

IMF总裁拉加德此前曾表示，人民币进入SDR“不是能否加入、而是何时加入”的问题。而IMF对于人民币加入IMF特别提款权（SDR)货币篮子的全面评估早已开始，其中一个重要的评判标准是人民币能否“自由使用”，其前提是人民币资本项目进一步开放。因此，可兑换与人民币进入SDR就此产生了一层逻辑上的连结。

一位央行权威人士对《财经》记者说，有人说资本项目开放是为了人民币能进SDR，这实际上是比较牵强的。他指出，资本项目开放是国家的战略，作为一个大国，中国的资本项目开放是早晚的事情，资本项目的开放能够实现资源的全球配置，人民币国际化、SDR都只是资本项目开放的一个原因，而非主要原因。

早在1993年的十四届三中全会，中国就提出了将人民币成为“可兑换货币”的目标，1996年中国接受《国际货币基金组织协定》第八条款义务，实现了人民币经常项目完全可兑换，但资本项目可兑换却受到1997年亚洲金融危机和2008年国际金融危机的影响，尚未实现完全的可兑换。2014年，十八届三中全会提出了加快实现人民币资本项目可兑换的要求。

外管局综合司司长王允贵6月17日表示，在推进SDR工作中，最主要是做好国内相关改革，推动资本市场的双向开放，进一步稳步实现人民币资本项下的可兑换，提高人民币在国际交往中自由使用的程度，这样，人民币加入SDR应该是一个水到渠成的过程。

此前央行一直强调，关于资本项目的可兑换国际上没有统一标准。根据央行的评估，目前人民币资本项目已经有85％的子项实现了不同程度的可兑换。完全不可兑换的交易主要是境外机构在境内发行股票、基金、货币市场工具、衍生品工具，以及境内机构在境外发行基金、境内居民个人对外借款等六项。

QDII2开闸在即

进一步推进人民币资本项目可兑换必然要在这些领域下功夫。

深谙IMF规则的央行行长周小川，在2015年4月的IMF年会上表示，为了使得人民币成为一种更加“可自由使用”的货币，中国计划针对目前资本项目下仍不可兑换的项目展开一系列改革措施，包括开放合格境内个人投资者（Qualified Domestic Individual Investor，缩写为QDII2），引入深港通，允许非居民在本国市场上发行除衍生品之外的金融产品、方便海外机构投资者进入中国资本市场、改革外汇管理体制、扫除不必要的政策障碍和提供必要的基础设施、采取必要的步骤健全风险防控。

在推动资本项目开放的改革上，央行行长周小川一直不遗余力。比如，沪港通就是他在证监会主席任上就非常想干的事情，到了央行行长任上，周小川对于改革的坚持一以贯之。

6月11日晚，央行在《人民币国际化报告（2015）》中再次重申，将进一步推动人民币资本项目可兑换改革，包括考虑推出合格境内个人投资者(QDII2)境外投资试点。QDII2是指在人民币资本项下不可兑换的条件下，有控制地允许合格的境内个人投资境外资本市场的股票、债券等有价证券投资业务的一项制度安排。

《财经》记者获悉，关于开放QDII2的相关细则已经报国务院常务会议审议，有望在三季度出台，而这项政策也是2015年资本项目改革的重头戏。

QDII2的一些细节则已经提前曝光。《证券时报》报道称，首批试点QDII2的城市共有六个，分别为上海、天津、重庆、武汉、深圳和温州。居住在试点城市年满18岁的境内个人，只要个人金融净资产最近三个月日均余额不低于100万元人民币，通过境外投资和风险能力测试、无重大不良记录且没有经司法裁决未偿还债务者，可以申请QDII2。

针对《财经》记者关于QDII2的提问，外管局综合司司长王允贵表示，相关的工作人民银行等相关部门正在研究过程中，具体细节还要等政策出台后再看。

一位国有大行私人银行部人士表示，对于高净值客户开展QDII2的试点将为居民的资本项目开放探索路径。目前，国内居民对外金融投资只能通过国内的QDII（合格境内投资者）这个渠道出去，资金投QDII就相当于进了一个大池子，这不能满足投资者个性投资的需要。

一些人担心在国内A股市场火爆之际，一些获利了结的资金可能寻求多元资产配置的机会，进而出现资本外流的现象，并对人民币对美元汇率产生压力，因此他们质疑现在是否是继续开放的时机。但在一位央行人士看来，资本项目开放是一个实践而非理论问题，跨国资本流动也永远不可能是静止的。从各国经验看，资本项目开放的时候，都是先有限额和试点，慢慢放大范围，直至全部开放。

为了防范风险，央行在筹划开放政策之时也曾做过沙盘推演，用上述央行人士的话说，即使这些地区拥有合格的投资者将其全部资产都转移出去，这个数目相对于我国外汇储备的数额来说也微不足道。

从结售汇数据和国际收付数据来看，资本在年初曾出现过一定程度的外流，但在2015年5月以来，这种现象逐步缓解。在一些业界人士看来，目前国内资本大幅流出的可能性不大，首先中国经济增速虽然下行，但仍然远远高于西方经济体，也就是说，在国内钱更好赚。其次，国内投资者目前也缺乏海外投资的专业经验。

在整个资本项目开放的计划中，QDII2只是其中之一。最近，经国务院批准，内地与香港两地基金互认也将于7月1日正式实施。在此框架下，内地投资者可以在境内购买香港的公募基金，内地的公募基金也可在香港市场出售；内地与香港基金互认初期投资额度是资金进出各等值3000亿元人民币。目前，关于两地基金互认外汇管理操作指引已制定完毕，并即将下发。

外管局综合司司长王允贵表示，这项政策开辟了两地投资者证券市场投资新通道，是集体投资类证券投资开放的第一步。通过两地基金互认，资本和金融项目交易中“资本和货币市场工具-集体投资类证券”下所包含的“居民在境外出售或发行”以及“非居民在境内出售或发行”两个子项将不再受到严格限制，从而使我国不可兑换的资本项目减少两项，资本项目可兑换水平进一步提高。

债券市场进一步开放

资本项目的开放，将使得人民币朝可兑换货币更近一步，而这又会进一步促进人民币国际化的进程。在这个过程中，金融市场开放的意义重大。因为，不管是资本项目开放还是人民币国际化，都需要一个具有深度的金融市场进行“支撑”。

一位金融界资深人士看好人民币债券市场的发展。他的乐观主要基于以下三点：首先，相比于普遍的低利率、零利率甚至负利率，人民币仍属于世界主要货币中的高息货币，这对于境外固定利率产品投资者尤其是央行、养老金、保险公司等长期机构投资者具有较大吸引力。其次，国家支持直接融资的政策，将令市政债、企业债有较大发展空间。而且，相比于股票市场，境内债券市场相较周边市场的开放程度更低，具有巨大潜力。三是债券市场开放对于人民币加入特别提款权的篮子货币至关重要，当局有必要也有可能在债券市场的一级市场发行和二级市场买卖方面，出台一系列实质性的对外开放新举措。

其实，中国债券市场的开放早已开始。2010年8月，境外中央银行或货币当局、境外人民币清算行和境外参加行等境外机构获准进入银行间债券市场投资。数据显示，截至2015年5月末，共有236家境外机构获准进入银行间债券市场，债券托管余额为6346.1亿元。

2015年5月28日，央行下发《关于境外人民币业务清算行、境外参加银行开展银行间债券市场债券回购交易的通知》，在之前的基础上，进一步开放了债券回购市场。

文件显示，已获准进入银行间债券市场的清算行和参加行可开展债券回购交易。其中，正回购的融资余额不得高于所持债券余额的100％，且回购资金可调出境外使用。一位外汇交易中心人士指出，回购资金可以调出境外使用，给了境外机构一个流动性管理手段。比如，如果有短期人民币需求，不需要卖债，只要借个逆回购就可以满足需求。

国泰君安证券分析师徐寒飞曾分析指出，规模巨大的境外人民币资金池，使得对人民币计价的资产和流动性需求与日俱增。回购交易放开有利于扩大境外机构的债券投资和流动性管理需求，推动人民币国际化从跨境结算(货币的交易功能)转向境外持有(货币的储值功能)。

未来，债券市场的开放将进一步打开。央行在最近发布的《人民币国际化报告（2015年）》中也指出，将研究取消境外央行类机构投资境内银行间债券市场的额度限制，允许境外央行类机构自主选择人民银行或银行间市场结算代理人代理其投资银行间债券市场。

与此同时，股票市场的开放也将进一步推进。在沪港通之后，深港通的开放也将加速。近期，证监会官员曾表示2015年下半年就将实施深港通，而就在2015年6月17日，外管局资本项目管理司司长郭松也表示，深港通的推出在外汇管理方面不存在障碍。

资本项目开放的基础设施

尽管资本项目开放已经提速，但开放不单单只是宣示政策那么简单。

一位具有海外工作经验的国有大行资深人士对《财经》记者说，资本项目开放背后还有很多工作要做，这就包括金融基础设施的建设和法律制度的完善。

首先，人民币需要自己的跨境支付系统。这不仅有利于人民币的跨境使用，也对整体金融安全意义重大。中国驻国际货币基金组织执行董事金中夏曾指出，中国的经济规模已经很大了，它作为自然的发展也不可能长久依赖于其他一种货币的跨境支付系统，或者报文系统，肯定也要发展自己的系统。

跨境人民币支付清算系统（CIPS）就是这样一个关乎系统重要性的金融基础设施。从2012年筹谋设立开始，如今已经走过了三个年头，期间遇到了很多技术性的障碍，其投入运行的时间也一拖再拖。

直到最近，CIPS系统才终于确定了投入运行的时间。央行在2015年6月11日公布的《人民币国际化报告（2015）》中透露，人民银行计划于2015年底前在上海上线运行CIPS（一期）。CIPS（一期）建设采用国际通行的ISO20022报文标准，并计划将运行时间设定为9时－20时，部分满足亚洲、大洋洲和欧洲等时区人民币业务发展的需要。可以预期的是，作为人民币出海的高速公路，CIPS系统将大大促进人民币的国际化进程，并给人民币的跨境使用提供基础的保障，上海也将因为系统的落地而成为人民币的清算中心。

系统是一方面，法律制度的明晰也很重要。从最近A股没有被纳入MSCI指数的事件上看，中国在这方面的欠缺就显露无遗。

MSCI明晟方面称，中国A股无法被纳入全球基准指数的原因包括投资者自由买卖股票的能力和股票所有权存在不确定因素。MSCI明晟称，对于追踪其指数的投资者来说，可供境外投资者使用的投资额度可能在单个交易日收盘前即用尽，而寻求复制指数表现的被动型基金则是在收盘时进行交易，这会带来不确定因素。一些接受MSCI明晟调查的投资者认为，对于中国A股来说，能否拥有足够的额度来买入可精确追踪指数表现的股票是一个令人担忧的问题，同时针对确认跨境交易股票最终所有权的法律也存在不确定性。

比如之前提到的债券市场开放，就涉及税收的问题，当境外清算行和参加行在国内买债券之后，赚取利息要汇出，这时候就要交代扣税（withholding tax），但目前在国内，谁进行代扣等法律问题还远没有解决。如果类似问题没有解决，即使宣布开放，市场也没有办法正常运转。

放权外汇管理

伴随着人民币资本项目开放，外汇管理方式也发生深刻转变。2015年以来，保险外汇管理改革、直接投资外汇管理改革、外商投资企业外汇资本金意愿结汇改革，以及内地与香港基金互认外汇管理指引都在进行之中。

以直接投资外汇管理改革为例。2015年2月，外汇局简化和改进直接投资外汇管理，自6月1日起全面取消对外商来华直接投资（FDI）和中国企业对外直接投资（ODI）有关的行政审批。绝大部分直接投资项下的业务可以在银行直接办理，企业不需要再到外汇局办理登记或核准手续。

除了分项的改革，《外汇管理条例》也将迎来大修。

现行的《外汇管理条例》在2008年8月份经国务院批准实施，但随着形势的变化，特别是简政放权的推进和外汇管理改革的深化，修订《外汇管理条例》已经刻不容缓。外管局综合司司长王允贵表示，在修订过程中，外管局将本着简政放权、加强统计监测、创新金融监管理念、健全危机应对措施的原则进行。

一些新的外汇管理理念已经逐步显现。比如，在2014年末，国务院常务会议批准在广东、天津、福建特定区域再设三个自由贸易园区，其中涉及资本项目改革的一项重要措施是针对区内试行资本项目限额内可兑换，也就是说，符合条件的区内机构在限额内自主开展直接投资、并购、债务工具、金融类投资等交易。

外管局资本司司长郭松对《财经》记者说，过去资本项目管理都是按照条线，比如区分直接投资、证券投资、外债来管，主管机关会根据每一项政策风险不同来设定管理的宽严。采取限额可兑换则为外汇管理探索了一种新的路径：在给定的限额范围内，不再区分限额内资金的用途，可以做直接投资，也可以做证券投资。这是借鉴了其他国家成型经验的开放模式。在郭松看来，如果政策能够推出来，我国资本项目可兑换的程度会大大提高。

外汇管理体制改革不是单纯的放手不管。主管机关既需要为资本项目可兑换预留空间，又要守住不发生系统性、区域性金融风险的金融底线。

外管局综合司司长王允贵2015年6月17日在外管局的季度发布会上说，在推进人民币可兑换的过程中，要循序渐进，按照一定的次序安排各项改革。要防范出现系统性的金融风险，防范将外部风险引入到中国国内来，以免影响到我国调结构、促改革的战略部署。

央行行长周小川在2015年IMF年会上则表示，全球金融危机后资本账户可自由兑换概念已经发生了改变。中国正在努力找机会实现的资本账户可自由兑换将不再是基于完全可兑换这样的传统概念。取而代之的是，中国将采用有管理的可自由兑换。在实现人民币资本账户可自由兑换之后，中国将继续管理资本账户交易，但会以新的方式进行，包括使用宏观审慎方法限制跨境资本流动以及维持币值稳定和金融环境的安全。

外汇收支渐趋平衡的大环境也为推进外汇管理改革创造了条件。根据外管局5月最新的快报数据，当月银行对客户的结售汇出现了13亿美元的净结汇，这结束了2014年8月－2015年4月银行连续九个月净售汇。从结售汇这个数据看，资本结束了长达八个月的流出趋势。

王允贵表示，均衡的市场情况更有利于市场主体摆布资金配置，规避市场风险，也有利于在相对平稳的情况下推进外汇管理体制改革。