《财经》记者 李勇

经过动员各方力量救援的A股暂时缓解了流动性危机，市场的基础功能开始逐步显现。但多数市场人士认为，当前的相对稳定依旧比较脆弱。

接近监管层的人士告诉《财经》记者，此轮股灾一定程度上清理了有毒资产，即高杠杆和一些公司炒高股价的高泡沫，但现在还不到松口气的时候。

近日人民币汇率巨幅波动，引起了资本市场的联动。而市场经过近期的稳固整理，市场的信心也需要进一步聚拢。

多位接受《财经》记者采访的人士认为，维持震荡将是近期和未来一段时间A股的格局。在流动性恢复的背景下，需要引导长期资金入市，让市场恢复其资源配置和融资的基础功能。

汇率变数

8月10日，在国企改革概念的带动下，沪指大涨4.92％，市场认为接下来的交易日冲击4000点是大概率事件。但人民币的突然贬值，让A股承压。

8月11日，人民币兑美元中间价报6.2298，大幅下调1136个基点。当日9点17分集合竞价阶段，一大批股票开始翻绿。开盘后，国企改革概念股开始带动大盘反弹。然而，随着人民币贬值消息的广泛解读，市场开始分化，受益于出口型经济的服装、纺织板块开始大涨，但与人民币购买力密切相关的航空板块出现大幅下挫，南方航空（600029.SH）盘中一度跌停，中国国航（601111.SH）盘中也大幅下跌8.57％。

8月12 日，央行公布的人民币中间价为6.3306，较昨日的中间价6.2298 再贬1000余基点，贬值幅度1.6％。航空股继续低迷，沪指下跌1.06％。

“短期对市场负面影响不小。”申万宏源证券首席分析师桂浩明对《财经》记者表示，人民币贬值会带来资金外流的压力，同时人民币资产价格也会下跌。

今年以来，外汇占款呈现流出趋势，数据显示，6月份外汇占款流出936亿元，此前人民币贬值预期及宏观经济环境低迷，导致了这一趋势延续。而此次人民币的贬值，进一步加大资金外流压力，制约了宽松货币政策的空间，资金宽松预期的改变，使市场承受压力。

东北证券的研究报告指出，目前整体A股估值在22倍左右，创业板在90倍左右，整体估值水平较高。人民币贬值，将增加经济体系的不确定性，一旦贬值预期形成，中短期内资金外流压力增大，房地产等大类资产均会有下跌的风险；人民币资产价格也将随人民币汇率波动，波动加大将要求更高的风险溢价，不利于股市的估值。

北京一家私募机构总经理告诉《财经》记者，人民币的突然贬值增加了市场的不确定性。目前关于A股的救市尚未完全结束，在救市阶段，市场的博弈在于维稳力量与空头的博弈，汇率的突然剧烈变动，让市场的博弈点进一步增加，增加了保持市场平稳的难度。

不过，齐鲁证券研报指出，此次汇率一次性贬值，消除长期贬值预期，对市场中长期运行方向影响较小，预计货币政策仍将维持积极宽松状态，短期市场仍然以震荡为主，波动区间3500点－4000点之间，市场在稳增长以及国企改革预期推升之下，将会逐渐震荡上行。

影响市场预期的关键在于人民币贬值之后能否保持稳定，不至于形成贬值的趋势，使资金进一步外流。

中国人民银行研究局首席经济学家马骏在受访时表示，人民银行在必要的时候完全有能力通过直接干预外汇市场来稳定市场汇率，人民银行管理的外汇储备是全球央行中最高的，达3.7万亿美元，其稳定短中期汇率走势的能力也远远超过许多新兴市场经济体。

区间震荡

自7月8日，市场触底反弹以来，沪指在3500点至4200点之间震荡，一度摸高至4184点，也一度跌至3537点。

与6月底至7月初暴跌阶段动辄出现的千股跌停相比，在以证金公司为代表的救市资金介入下，市场流动性有所缓解，日内波动幅度有所收窄。

“目前的A股市场是监管层主导的国家队资金与市场资金两股力量在博弈，处在不稳定的弱平衡状态。”国内一家大型券商研究部负责人表示，人民币贬值虽然可能推动资金流出，但能够提振中国经济，缓解投资者担忧，因此总体对A股市场影响中性，无论有无实质影响消息和传闻都容易造成震荡。

事实上，在记者接触到的投资者中，对A股长期走势持谨慎态度，认为会在区间震荡的观点是主流。

某央企下属资产管理公司的一位投资经理告诉《财经》记者，他们做出的投资研判是，市场将会在一个区间内震荡，短期内不会走出连续上升或下跌的行情，他们所做的策略是低仓位配置了具有防御性的医药股。一些题材股则适合拿出极小的仓位进行波段操作。

与去年底市场普遍具有的改革牛的预期不同，国泰君安的乔永远团队在最近的路演中发现新的一致预期并未形成，越来越多的机构投资人正在形成一个直观的感受，谨慎是多数的预期。

乔永远团队认为，市场中一致预期尚不明朗，所以市场才存在交易性投资热点。从监管救市的举措来看，A股3400点到3600点的救市底线近期在进一步夯实。流动性水平已经向后危机时代回归，部分交易型投资者会逐步回归市场。其认为市场会震荡运行，震荡区间当前维持在3400点到4300点之间。

前述私募机构人士告诉《财经》记者，其对市场未来走势偏谨慎。

本轮股灾的发生，催化剂是资金去杠杆，进而引发踩踏效应，但内在原因在于估值太高，在短期内获利盘太大。

本轮牛市的逻辑在于改革的催化以及资金流动性的推动。从目前来看，改革的进度与市场的变化并不匹配，一些改革低于预期。而在流动性上，宏观流动性面临约束，在猪肉价格上升带来CPI上升以及美联储加息预期下，央行的货币政策很难再进一步大幅度放宽。

微观流动性上，监管将更加完善，特别是对于场外配资监管层三令五申予以规范，前一段高杠杆配资的火爆场景难以再现，资金进场规模大大减弱，下半年将更多的是以券商场内融资业务为主，民间配资规模将会大大受限。

桂浩明接受《财经》记者采访时表示，从技术层面上，前期市场已经经过两次探底，底部基本确认。未来市场会在3500点到4500点之间整理。在此种情况下，易引发结构化行情。

桂浩明认为，目前来看，市场的流动性风险得到一定程度消除，但经济下行压力较大，一些公司的市盈率仍比较高，存在炒作现象，两融余额依旧保持在1.3万亿元的高位，还未下降到让市场放心的地步。

监管优化

本轮股灾中，监管部门背负了巨大压力，特别是前期去杠杆触发的暴跌引起争议。而后期为了稳定市场出台的一些措施也受到市场派质疑。据《财经》记者了解，证监会除了发行部门因为发审会的暂停，业务相对较少之外，其余业务部门加班几成常态。

一位接近监管层的人士告诉《财经》记者，在震荡市下，市场的企稳还需要呵护，监管部门现在的首要工作就是稳定市场、稳定人心。

8月14日，证监会公告称，前一段时间在市场剧烈波动时，发挥维稳作用的证金公司在今后若干年不会退出，其稳定市场的职能不变，但一般不入市操作。目前，证金公司通过协议转让方式向中央汇金公司转让了一部分股票，由其长期持有。

场外配资的疯狂助推了市场的疯狂，最终市场也因为去杠杆引发踩踏。一位接近监管层的人士说，场外配资的违规行为是稽查的重点。

现行《证券法》明确指出，依法拓宽资金入市渠道，禁止资金违规流入股市。上述接近监管层的人士说，这轮通过场外配资进入股市的资金有多少是违法的，恐怕不是证监会一个部门能够查得清的，需要多部门配合。场外配资疯狂入市时，其中违法资金更需要查出来。

在救市取得成效后，监管部门会依旧严格控制场外配资，在近期召开的维护证券市场稳定工作座谈会上，证监会主席助理张育军要求证券公司不得为场外配资和伞形信托提供资金和便利。

据《财经》记者了解，清查场外配资违法行为近期一直是证监会工作的重点，但囿于市场情绪，监管当局并未高调处罚此类行为。

监管层在严堵场外违法资金进入市场的同时，也在积极拓展合法资金入市。

8月8日，《公募证券投资基金运作管理办法》开始实施，股票型基金的仓位下限由此前的六成调整到八成。有机构对股票型基金、混合型基金以及在发基金分类作出统计，发现在股基仓位80％下限正式实施后，保守估计约有1.274万亿元资金可入市。

在前期限制大股东等减持以及鼓励相关方增持的政策指引下，产业资本开始大幅增持。安信证券的统计显示，7月，产业资本增持规模大幅上升至640亿元，而减持规模急剧下降至60亿元，产业增持/减持比例超过1000％。

从长远的资金增量看，安信证券预计，向前看半年，主要是四方力量：一是地方版养老金3万多亿元集中到中央，理论上可入市资金接近1万亿元；二是证金公司给到基金和券商的救市资金，这应当要带来相当部分的股票需求；三是上市公司从净减持方忽然转为增持，被动增持加上主动增持至少应当是千亿级别的资金；四是整个私募行业仓位较低，有望带来资金增量。

证监会新闻发言人张晓军表示，在出现市场大幅波动和异常情况时，为维护市场稳定而采取减少或暂缓新股发行的措施是必要的。应急管理中采取的一些措施具有短期性质。包括注册制在内的一些市场化改革依旧会向前推进。

据《财经》记者了解，《证券法》修订二审日期尚未确定，此前业界普遍预期《证券法》修订稿会在8月份二审。

业界关注，在市场流动性企稳的情况下，一些为救市临时出台的行政措施或应当考虑以适当的方式逐步撤出来。但考虑到市场的敏感度，何时撤最好，如何撤最稳妥，仍需要三思而行。

桂浩明称，随着市场恢复，应考虑减少干预，更多引导长线资金入市。