近日，央行又进行“双降”操作，引发人们对中国货币政策的新一轮议论。此前央行推广信贷资产质押再贷款，已引发市场意见分化。有论者认为这是中国版量化宽松，是要放水的节奏，也有论者则认为这不过是央行完善货币投放工具组合，而且信贷资产如何进行抵押贷款也有相应条件限制。在认为是量化宽松的阵营中，又分化为认为会加剧经济泡沫化和认为货币政策依然不够宽松这两派。

各方意见纷纭的背后，折射出货币政策当前面临的困局：货币存量不少但增量难为，总体无需过于宽松，货币投放虽频频定向发力，但由于传导机制扭曲，投放结构依然失衡，等等。面临种种掣肘的货币政策难有大的作为空间，既是中国经济前期积累的各种隐疾集中爆发的结果，反过来也是当前经济增长乏力的原因之一。

考虑到间接融资依然是中国经济发展融资主渠道，让货币政策能轻装前行，而非在能够激活银行系资金积极投放到实体经济中去，是提升中国经济增长前景的重中之重。

货币政策的减负需要从多方着手加以解决。目前来看最大的难点在于存量泡沫的处置。制造业产能过剩，二三线房地产供给过剩，以及地方债负累，都是不争的事实。出于维系就业稳定和避免发生系统性金融风险的考量，决策层对于挤泡沫一直比较谨慎。存量不能有效置换出来，资产价格泡沫依然高位维持。

存量泡沫处置的谨慎也导致产能过剩局面得到维系，从而拉低整体利润率，令实体部门投资意欲下降，而这又拖累了产业升级换代。产业升级换代速率不尽如人意，反过来又令以增量重组存量实现无痛挤泡沫的预期难以实现。目前万众创业和万众创新势头很好，不过要转化为实际的生产力，尚需时日，而偏服务业领域和商业模式的创新，一时也难以在返身重组制造业方面有大的作为。

一方面银行惜贷，一方面实体部门借贷意欲不强，增加了央行在货币政策上拿捏的难度，既要保持一定的降准降息频率，并补充类似信贷资产质押再贷款这样的操作，以维系一定的信贷分母，避免因分母缩小加大企业负债杠杆，让企业能够借新还旧，防止出现抽贷断贷连锁反应，又要避免过度放水，加剧资产端泡沫和信贷资金在影子银行体系内空转的现象。

上世纪90年代末期中国经济进入新增长周期的故事对当下仍有充分借鉴意义。低效率国企大规模破产重组、四大资产管理公司接过四大行呆坏账所带来的存量调整令中国经济轻装上阵，而在全球外需景气刺激下蓬勃发展的民营经济则提供了足够的增量来接盘国企资产的重组，被盘活的存量和红红火火的增量两相叠加成就了中国经济的一个长增长周期。

和当时相比，如今全球外需不景令增量缺少了一个强劲的引擎，增量疲软客观上也造成存量调整不力，或者说让决策层面对存量调整时多了几分踌躇，担心两头踏空。不过与那时相比，中国自身的财富效应也不可同日而语，一方面可以通过“一带一路”主动创造产能需求，另一方面中国先富人群的消费升级也会带来庞大的需求。但这两者的实现都需要假以时日，欲速则不达。

在这个大的基本面制约下，货币政策难局的解决难以一蹴而就，需要格外拿捏好预调微调的力度，在确保存量资产状况不致恶化的前提下，耐心等待经济新动能蓄势并最终发力来重组存量。

在此过程中，无论是存量置换，还是增量培育，具体政策面也还有不少可为之处，比如不良资产证券化，地方债的化解，以及通过多层次资本市场建设拓宽融资渠道等等。此外，加快推进国企改革，使其成为货币市场中更为敏感的货币政策接收者，尽快消除金融双轨制，改善货币投放结构，提升投放效率，也还有不少文章可做。

与此同时更要戒急用忍，切忌病急乱投医，冀望通过激进的人为引导社会资本流向来激发经济新动能，并希望通过一定程度的新泡沫来重组存量泡沫。

无论是美国在上世纪70年代，还是德国和日本在上个世纪90年代所进行的转型，都耗费时日且代价不菲，其间的进退得失值得人们认真记取并总结经验教训。

世上没有什么免费的午餐，更没有所谓无痛的转型。能够稳住基本面，在尽量少付代价的情形下迎来中国经济新一轮增长周期和稳定发展的新常态，则善莫大焉。