“如果你有一个稳定的现金流，就将它证券化。”这句出自美国华尔街的经典名言正在中国蔓延开来。

从早期的住房贷款、租赁款、汽车贷款，到后来的信用卡应收账款、物业费债权，再到现在的蚂蚁小贷、京东白条，资产证券化的基础资产已经越来越多样化了。

刚刚过去的“双十一”，蚂蚁花呗交出首份成绩单：支付交易笔数达6048万笔；占支付宝交易总量的8.5％。作为一款配备消费额度的支付产品，蚂蚁花呗对接的是蚂蚁小贷，这6048万笔消费放贷是通过资产证券化实现的。

自去年底由审核制转为备案制以来，中国资产证券化市场迅猛发展。数据显示，2015年前三个季度的发行总额达到人民币2494亿元。据权威部门统计，中国资产证券化市场已位居亚洲之首。

在国务院“优化金融资源配置、盘活存量资产”的大背景下，资产证券化对于深化金融改革、支持实体经济发展意义重大。

随着政策窗口的打开以及市场的不断成熟，特别是随着互联网金融的发展，资产证券化在内涵、模式上或将有更大的创新。

由于相关制度设计尚不完善、法律欠缺，整个场内资产证券化尽管规模增幅相对可观，但尚处于初级阶段。在整个利率下行周期中，其基础资产收益开始下降，半路杀出来的公司债让参与者措手不及。与此同时，场外资产证券化的兴起收紧了市场空间。

创新不断

所谓资产证券化，通俗来说就是把缺乏流动性、但具有可预期现金流收入的资产，通过在资本市场上发行证券出售以获取融资，提高资产的流动性。

早在2011年，蚂蚁小贷（当时叫“阿里小贷”）就开始资产证券化的探索，是国内最早开展资产证券化业务的小贷公司。截至现在，蚂蚁小贷已经成功发行近200期资产证券化计划。

据蚂蚁花呗产品负责人郝颖透露，通过资产证券化运作，蚂蚁小贷资产证券化业务余额已超400亿元人民币，不仅帮助100多万小微企业实现融资，也支撑了蚂蚁花呗用户的消费信贷需求。

粗略估算，蚂蚁花呗至少帮助整体支付系统成功率提升了2个－3个百分点，而每一个百分点的提升，意味着至少可以促进1.3亿元的消费。

证券化给互联网金融平台带来的效果不言而喻。除了扩大信用杠杆之外，通过向金融市场输出金融产品，从而打造了一种互联网金融的资产输出模式。

无独有偶，京东白条的ABS日前由华泰证券（上海）资产管理有限公司发行完毕，并于10月28日在深交所正式挂牌，成为资本市场第一个互联网消费金融行业的资产证券化项目。

根据发行方案，“京东白条资产证券化”的基础资产为“京东白条应收账款”债权，融资总额为8亿元。在目前资产配置荒的情况下，京东白条ABS火爆，一日售罄。

与此前蚂蚁小贷资产证券化项目不同，这次京东金融的基础资产并非是针对企业的小贷资产，而是针对个人消费金融的京东白条，也就是C端的分期付款和赊销。

资产证券化首单融资8亿元，虽然对京东来说金额不大，但相当于打通了融资渠道。“通过资产证券化，互联网机构便有了造血功能。”京东白条ABS项目负责人郝延山告诉《财经》记者，京东后续将有更多的项目在交易所挂牌。

在业内人士看来，京东金融此次在白条资产证券化上的尝试，对整个互联网金融市场都具有标杆意义。这或将激发更多的互联网消费金融机构采取资产证券化的方式融资。据《财经》记者了解，达飞金融、趣分期、分期乐以及多家P2P平台均已开始试水类资产证券化业务。

经过一段时间的野蛮生长后，很多P2P企业出于风险控制考量以及优良资产的缺乏，纷纷寻求业务转型或升级，而证券化是一条可行的路径选择。

随着互联网金融领域竞争的逐渐白热化，资产证券化正在成为互联网巨头之间对接和开辟资本市场的重要工具。而通过互联网，资产证券化在内涵、模式上均有较大的创新和发展。无论是在基础资产汇集、破产隔离、增信评级、发行与交易等各个环节都呈现与传统资产证券化不同的特点。

政策放宽

与美国相比，我国资产证券化的发展时间不长。自2005年开始信贷资产证券化试点，但2009年受美国次贷危机影响，试点一度处于停滞状态，直到2011年才恢复试点。2013年国务院决定扩大试点工作。

作为新金融的一个切入点，在政府转变职能简政放权的背景下，资产证券化有利于盘活信贷存量，支持实体经济、带动GDP增长。随着市场的不断成熟，资产证券化的政策窗口不断打开。

去年11月20日和21日，银监会和证监会先后颁布《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》和《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》，标志着中国资产证券化正式开启备案制时代。

此前，信贷资产证券化产品从项目实施到最终发行，往往要经历五个月以上的时间，有的产品的“初始起算日”与发行日相距八个月之久，池内部分贷款已经到期的情况也不少见。

而在券商专项资产管理计划行政审批取消之前，券商上报资产证券化产品方案往往要经过材料补正、两轮意见反馈等多个环节，从申请材料到产品获批，多数产品至少需要两个月才能落地。

信贷类和企业类ABS备案制的双双落地，资产证券化的市场空间开始被打开。

随着发行流程的加快和信息披露的提高，中国资产证券化呈现井喷式发展态势。数据显示，前三季度，信贷资产证券化发行规模为2512.66亿元，企业资产证券化发行规模为920.55亿元。这使得中国跃居为亚太区最大的资产证券化产品新发行市场。

目前，国内资产证券化可分为三大类：第一类，对银行而言的信贷资产证券化；第二类，对证券公司、基金子公司而言的企业资产证券化（ABS）；第三类，对保险公司而言，多为资产支持票据。

而与之相应的，国内资产证券化有三个市场：银行间市场、交易所（包括新三板以及券商OTC柜台市场）和私募（场外）市场。其中前两者可以统称为公募市场，也是主流的ABS市场。

相关数据显示，2005年以来，在已经发行的7000亿元左右的资产证券化项目中，以商业银行为主，汽车金融、资产管理、金融租赁为辅的金融机构发起的信贷资产证券化超过5000亿元，占比大概是四分之三，绝大多数是在银行间市场发行，企业的资产证券化不到1500亿元，是以交易所市场发行为主。

在国外，资产证券化的动力是非银行业金融机构，但是中国金融银行业一枝独大的局面，决定了在中国，银行是最大的原动力和主要的发起人。目前，中国的四大商业银行流动性充足，出表动力不足。中小商业银行虽然需求强烈，但空间不大。博人金融CEO宋光辉告诉《财经》记者。

从国际经验看，保险资金是资产证券化产品最主要的投资者。由于信贷资产证券化产品与企业资产证券化产品的期限短、收益率低，保险资金实际投资占比很少。2015年上半年的数据显示，投信贷资产证券化产品和企业资产证券化产品总共289亿元，占保险行业总资产的0.25％。

今年8月25日，保监会印发《资产支持计划业务管理暂行办法》，保险资管资产支持计划业务进入常态发展阶段。资料显示，自2013年4月保险资产支持计划试点业务启动，截至目前，全行业有9家保险资产管理公司参与业务试点，共注册22单计划，累计注册规模812.22亿元。

“银监会和人民银行监管的信贷资产证券化产品制度相对比较成熟，监管规定也比较细。证监会在机构、责任划分方面规定较宽松，保监会的监管规定介于这两者之间。目前基础资产没有公布负面清单，创新空间比证监会要宽。”接近保监会的一位相关负责人告诉《财经》记者。

机构抢滩

面对资产证券化的蓝海，券商、信托、基金子公司等机构纷纷迅速布局。

不同机构展开的资产证券化项目各有侧重：就企业资产证券化市场而言，业务体量最大的主体是券商，基金子公司刚刚开始发力。而银行信贷资产证券化，目前受托机构全部为信托公司。

目前，以券商、基金子公司专项资产管理计划作为SPV(特殊目的载体)的资产证券化，无论是发行数量和金额上，占比仍较小。申银万国预计，未来企业资产证券化和信贷资产证券化有望齐头并进。

对券商、基金子公司来说，规模更大的信贷资产证券化，很难涉足，只能以承销商的身份参加。据悉，此前证监会曾专门研究券商、基金子公司参与信贷资产证券化业务的可行性，但后不了了之。

“整个ABS的大头是银行，但是目前银行没有很强的动力出表，这是现实情况。企业ABS占比相对较低，但竞争异常惨烈。”嘉实资本副总经理王艺军在接受《财经》记者采访时表示。

“其实，整个企业ABS规模之所以偏小，是因为现在最有可能大规模展开的地方政府融资平台BT项目不在范围”。王艺军说。

事实上，地方政府融资平台BT项目作为基础资产的企业ABS项目，其基础资产现金流稳定，收益率亦相对较高。地方政府透过ABS将大型基建项目转让出去，引入社会资金亦符合政策导向。但监管担心银行将这部分资产出手后，又为地方政府带来更多融资规模，导致地方债务大举扩张。

基金子公司集中发力资产证券化业务主要是基于其数十万亿的市场空间以及传统通道业务的萎缩。

今年10月16日，嘉实节能1号资产支持专项计划成功设立，这也是国内首单央企环保领域资产证券化产品。王艺军告诉《财经》记者，自2012年开展私募类资产证券化业务尝试，嘉实资本已在债权、收益权、商业地产等多个领域展开布局。

富诚海富通董事总经理、ABS项目负责人翁江告诉《财经》记者，公司很看好资产证券化业务，已将ABS作为公司的战略核心。截至目前，富诚海富通累计发行的资产证券化产品达35亿元，在所有基金子公司中排名第二。细分到租赁行业ABS产品上，管理规模在全市场亦位列前三。

“不同于传统资产管理业务，企业资产证券化业务需要更多投行的经验和积累，券商更有优势。”王艺军告诉《财经》记者，在资源积累方面，券商有更多项目经验沉淀，比如此前承销发行企业债、公司债的项目更容易转化或衍生出资产证券化业务，具有先天优势。

不过，在王艺军看来，资产证券化的市场蛋糕本身十分大，有足够的空间和时间给基金子公司去弥补这块短板。

监管挑战

其实，资产证券化在美国比较成熟，已成为其固定收益市场的重要品种，尽管在次贷危机后有所下降，但目前占比为25.35％，相较而言，国内的资产证券化占固定收益的比重不到5％，仅为2.7％。可谓刚刚起步，潜力巨大。

“虽然前景广阔，但眼下问题很多。其中，最突出的莫过于流动性问题，这一直是资产证券化的痼疾。”宋光辉说。

据Wind资讯统计，2014年资产支持证券的二级市场交易为16.06亿元，且主要集中在证监会监管的企业资产支持证券，仅占全年债券总交易量的0.004％。

目前发行规模最大的信贷资产证券化产品主要集中在银行间市场，投资者主体仍然是银行业机构，往往都是持有到期，基本没有流动性。

“从根本上看，还是银行业在金融市场优势地位太强，其它类型的机构投资者发展相对不足，整个机构投资者的群体不够丰富和多元化，影响了资产证券化产品的市场流动性。”宋光辉说。

由于资产证券化的过程相当复杂，其创立、发行、交易各个环节涉及到不同的监管部门。但现在的多头监管体制使得资产证券化发行成本大大提高，也造成了资源错配。与此同时，在资产证券化的发起、审批和运作操作过程中，信息分散在各个监管部门，造成了发行主体在监管部门当中套利。

中央汇金投资有限责任公司副董事长李剑阁曾撰文建议，各监管部门应加强沟通协调，增强合作，尽早实现银行间市场和交易所市场的互联互通，使资产证券化的供需两端都得到有效释放。这样既能有效地分散风险，又能使各类投资者方便参与两个市场的投资，从而增强流动性。

在李剑阁看来，推动资产证券化发展，对我国现有的金融监管体系提出挑战。

“其实，不只是监管体制，整个制度的顶层设计以及法律环境的完善都是必须的。现在国内资产证券化相关的法规层级太低，法律效力不高，制约业务发展。”保监会资金部罗桂连博士在一次论坛中称。

罗桂连建议，应该推动研究制定统一的资产证券化法等基本法规，明确特殊目的载体的法律主体地位，解决资产独立、破产隔离等关键法律问题，修订完善相关配套法规政策。在他看来，立法是资产证券化制度建设的核心，从国外的经验看，立法亦能够对资产证券化发展起到重大的推动作用。

在很多业内人士看来，资产证券化相关的税收政策也应进一步明确。

上交所理事长桂敏杰近期表示，有关部门应参照国内外资产证券化税收体系，结合中国税收法律环境，明确企业资产证券化税收政策，给其与信贷资产证券化业务同等税收优惠政策。

正是由于制度设计尚不完善、法律欠缺，所以尽管公募ABS市场的政策利好不断，整个交易所场内资产证券化规模经过初期的增幅后开始放缓，与此同时，场外私募资产证券化已经稳步发展。

与公募ABS相比，私募类ABS门槛低、流程快、效率高，入池资产的范围也更加广阔。事实上，很多机构、地方金融交易所已经开始了私募ABS的探索。平安集团旗下的陆金所做的信用卡应收帐款资产证券化，已然很成规模。

郝延山亦告诉《财经》记者，京东后续相关项目可能会考虑以私募的方式来做。“与公募相比，私募发行时间较短、结构设计灵活。”

由于资产证券化的大宗个性化交易、定价复杂的特点，更适合在监管成本较低、适合一对一询价的场外市场发行。在发达国家，高度灵活的场外市场才是资产证券化发行的主要场所。

近年来不少互联网金融机构、地方交易所都在做一些资产证券化的创新，但由于缺少行业标准，流动性不佳，基础设施不完善。

今年9月，微众银行原行长曹彤牵头组建的厦门国际金融技术有限公司、厦门国际金融资产交易中心成立，曹彤告诉《财经》记者，希望能够借此完善中国资产证券化的基础设施建设，建立一套适用于互联网时代的资产证券化平台。