□ 何帆 朱鹤/文

当老大的感觉一定很好，但自古以来，当皇帝就是个高危行业。耶鲁大学的陈志武教授做过一项研究，发现中国历史上的600多个皇帝中，有200多个是死于非命，而且大部分是被身边的人害死的。英国剑桥大学Manuel Eisner教授统计了公元600年－1800年间的1513名欧洲皇帝，在他们当中非正常死亡的占到了22％，可以肯定是谋杀的案例竟然有15％。

民主政治时代，在很多国家，总统取代皇帝成了国家元首的代表。总统的权力受到各种限制，肯定不如皇帝那样随心所欲，但好处是，总统这份工作的风险也大大降低了。

不过，总统也不是那么好当的，起码韩国总统就没那么好当。韩国总统似乎受到了“诅咒”。从1948年以来，历任韩国总统都遭遇了不同程度的危机。他们有的经历了政变，有的在任上被刺杀，更多是因为贪腐问题曝光而引起民愤，可谓无一善终。

现任韩国总统朴槿惠也没有逃过这一“诅咒”。此次事件会对韩国资本市场带来怎样的影响？

为了回答这个问题，我们选择了金大中和李明博两位总统出现信任危机时资本市场的反应为案例。之所以选择这两位总统，是因为在这两位总统任期内并没有发生重大国际事件，特别是避开了1997年和2008年两次重大的国际金融危机。

“亚洲曼德拉”和“道德总统”

金大中上台之前，在韩国国民的心中是民主斗士的象征，被誉为“亚洲曼德拉”。

2000年在韩国国内的各种民意调查中，国民对金大中的支持率高达70％以上。但是随后发生的亲属贪污事件使得其声望受损。4月11日，曾在1997年总统选举中担任金大中竞选助理的崔圭先语出惊人，称其本人曾以零用钱或者购房资金的名义向金大中的三儿子金弘杰提供过9亿美元的好处费。4月12日，势力强大的韩国大国家党事务总长李相得、院内总务李在五、政策议长李康斗等巨头举行了记者招待会，要求韩国检察机关应对金大中总统的儿子进行传唤调查，如发现确有嫌疑，立即进行拘留调查。如有必要，总统也应该接受调查。

随着事件发酵，总统声望持续下跌，民众谴责声高涨，金大中于2002年5月6日宣布退出其所在执政党新千年民主党，并向民众公开道歉。

2002年5月18日，金弘杰因涉嫌受贿被汉城地方检察院逮捕。随后，韩国检察机关又调查发现，亚太集团曾提供给金大中二儿子金弘业10亿韩元的资金。

2002年6月21日，金弘业被检察机关逮捕，检察机关指控他直接或间接从多家企业接受22.8亿韩元的贿赂，利用自己的影响力为这些企业谋取不正当的利益，并进行洗钱活动。

2002年9月，韩国反对党大国家党议员向媒体抖出猛料，指责金大中政府通过现代集团将4亿美元的秘密资金交给平壤，以确保2000年朝韩历史性峰会举行。这一消息曝光后在韩国引发了一场政治地震，反对党纷纷谴责执政的新千年民主党，并要求金大中辞职。11月8日，金大中辞去执政党总裁的职务。

总的来看，这一时期债券市场基本没有受到实质性影响。在这将近半年的政治风波中，韩国债券市场保持牛市状态，长期利率的变化基本处于下行趋势，仅有几次小波动。韩国五年期国债利率从4月初的7.1％一路回落到9月底的5.65％。

在这轮政治风波中，韩元基本处于升值状态。从美元兑韩元1330∶1一路升值，最高达到1165.50∶1。从金大中三子初次曝光后，韩元币值一路上升，期间一连串的政治事件，并没有影响到韩元的汇率走势。从2002年7月末，韩元开始贬值，美元兑韩元汇率小幅度上升。

韩国股市在政治风波期间受影响较大。金弘杰受贿初次曝光后，韩国股票指数一改此前持续半年的上涨趋势，掉头向下。一直到2002年9月，事件基本平息，韩国股市才筑底回升。

韩国总统李明博2008年上任之初，曾发誓要当“道德总统”，并曾向社会捐出除一处住宅外的个人全部财产，价值330亿韩元。此举博得主流舆论的一片喝彩。

但到了2012年5月7日，李明博亲信朴永俊被首尔中央地方法院以涉嫌收受1亿韩元贿赂批准逮捕。2012年7月10日，李明博兄长李相得被韩国首尔地区法院以涉嫌收受贿赂批准逮捕，现任总统之兄被捕并被起诉，这在韩国历史上尚属首次。

2012年7月24日李明博发表全国电视讲话，就兄长和亲信的腐败行为向韩国民众道歉。2012年10月25日，李明博之子李时炯接受“私宅门”事件调查，这是由于2011年李明博以其子名义购买天价地皮，被反对党指责逃避“赠与税”。

韩国债券市场在2012年政治变动期间依然处于牛市，长期利率持续下降。在李明博兄长和亲信被捕之后，利率继续大幅度回落，回落幅度将近90个基点。在李明博公开道歉之后，利率市场始终处于低利率区域调整。

美元兑韩元汇率在政局动荡期间成倒V型波动，最初有一定冲击，但并没有造成持续影响。在2012年5月初，李明博亲信被捕后，美元兑韩元持续走高，韩元大幅贬值，最低达到1185∶1。其后汇率逐渐上调，在李明博兄长被捕后，韩元小幅度贬值。其后，在7月下旬李明博公开道歉后，韩元再度升值，一度突破1100大关。

在2012年的政局动荡中，股票市场的表现跟汇率市场类似，前期冲击明显，后期反应平平，整体表现大致成V型波动。2012年5月初，在李明博亲信被捕后，股指快速下跌，一度跌破1800点，最低达到1783点。随后震荡上升，7月10日李相得被捕，市场再度下挫。在李明博公开电视道歉后，股指才开始反弹。

屋漏偏逢连夜雨

政治动荡会影响到经济增长。总的来说，政治对经济的影响途径主要是国内和国外两个途径。

国内方面，政治动荡会影响企业家的投资信心（凯恩斯的动物精神），同时也会影响居民的消费行为（对未来的预期更差）。

国际方面，政治动荡会增加不确定性，导致国内投资收益下降，显著影响外商对本国的直接投资规模。同时，政治动荡也通过国内总需求影响进口规模，从而影响整个对外贸易。

韩国经济正处于筑底阶段，且部分关键指标仍在下行，在这个时候爆发朴槿惠总统亲信干政丑闻，对韩国经济来说可谓“屋漏偏逢连夜雨”。

1.生产状况不佳，制造业还远未恢复。

2010年以来，韩国GDP增速整体下台阶，最近两个季度有下滑迹象。韩国的工业生产指数同比增速自2012年起就始终保持低迷。金融危机以来，韩国制造业产能利用率在持续下降，制造业PMI大部分时间都在50以下。

2.物价水平持续低迷。

2011年至今，CPI在持续下降，核心CPI基本稳定在2％左右。进入2016年之后，CPI和核心CPI双双掉头向下。2012年6月至今，PPI和核心PPI在绝大部分时间表现为同比负增长。近期有回正的迹象，但主要原因是基数效应和中国对国际工业品价格的短期拉动，长期是否能够回正尚难判断。

3.对外贸易继续收缩。

金融危机至今，韩国进出口同比增速持续下滑。2016年以来，在基数效应的影响下，韩国进出口同比负增长的情况略有好转，主要体现在化工产品（基数效应）、贵金属制品、纸浆和动物产品等行业。但是，运输设备、机电产品和精密仪器等主要出口产品2016年前三个季度的出口状况有明显恶化。

4.劳动力市场压力较大，实际工资过高。

韩国失业率在危机后表现出先下降后上升的趋势，2014年以后失业率显著上行。与此同时，韩国制造业实际工资不断上涨，侵蚀制造业的竞争力。金融危机并没有打断韩国制造业平均工资的上升趋势，而劳动生产率却受金融危机的影响不再继续增加，甚至出现了下滑的态势。两者相结合就导致劳动力的实际工资水平和单位劳动力成本快速增加，最终影响韩国制造业的国际竞争力。

警惕可能出现的踩踏事件

如果仅仅是从金大中和李明博案例来看，总统遇到的政治丑闻和信任危机不会对资本市场带来巨大的冲击。但这可能是与当时韩国经济仍然处于高速增长时期有关。朴槿惠事件在韩国遇到如此大的反响，与韩国经济已经进入低速增长时期、各种经济社会矛盾集中爆发是有关系的。比如，韩国的老年人普遍没有充足的退休金准备，一旦退休就有可能陷入贫困；再比如，韩国年轻人的失业率居高不下，年轻人的不满情绪高涨。

目前来看，朴槿惠的亲信干政风波远未结束，这一事件对资本市场的影响或许刚刚开始。10月24日，崔顺实事件曝光，10月24日－28日期间，美元兑韩元汇率从1131∶1上涨到1144.9∶1，一周之内韩元对美元贬值幅度达1.23％。

如果该事件持续发酵，再加上美元持续走强，韩元将面临持续贬值压力。目前，韩国的外债总额为3917亿美元，其中短期外债为1067亿美元，占比为27.2％。2016年二季度，韩国GDP现价为406.7万亿韩元，按照11月18日美元兑韩元的汇率换算（1183∶1），折合每季度3437.8亿美元。

可以大致估算出，2016年全年韩国GDP约为1.4万亿美元，外债与GDP的比约为30％，而亚洲金融危机前韩国外债总额与GDP的比大约为31.5％。如果出现比较大的贬值幅度，可能会在短期增加韩国的外债偿债压力，并引发流动性风险。

近期韩国可谓多事之秋，我们应该关注的不仅仅是朴槿惠事件本身，还要关注是否会出现由共振带来的更大的冲击。如果没有出现共振，对资本市场的冲击不会很大，更多地会影响到韩国政坛的政治洗牌。如果多重因素叠加，或许会导致韩国资本市场出现踩踏事件。

一是萨德事件对中韩关系造成了损害，会影响中韩双边贸易。广电总局的“禁韩令”可以算是对韩国方面的明确回应，这些政策对中韩双边商品贸易和服务的影响正在逐渐显现。

二是三星（note7手机爆炸）、现代（员工大罢工）、韩进（韩国最大、全球第七的航运企业破产）等一批韩国超大型企业接连出问题，对韩国企业家以及外国投资者对韩国经济的信心造成了重要影响。

三是特朗普上台后，美国在朝核问题上的立场可能有所变化。一旦特朗普突然抛出一些出人意料的言论，朝核危机出现意想不到的变数，韩国将首当其冲受到巨大冲击。

作者何帆为中国人民大学重阳金融研究院首席经济学家，朱鹤为中国社会科学院世经政所博士、韩国成对外经济贸易大学金融学院硕士研究生，编辑：许瑶