王佐发/文

吉林泛亚信托破产重整八年，迟迟未有结果，暴露出破产重整制度的现实困境。近年来，随着去产能、调结构成为一项重要经济政策，破产重整制度的重要性得到社会各界重视。但实践中，尽管近年来破产法实施效果在改善，最高法院也通过一系列举措加强其实施，有争议的公司重整案件仍然在不断出现。

这些争议既涉及破产重整的公平问题，也涉及效率问题。公平与效率是企业重整制度的基本价值目标。如果这一基本价值目标不能得到有效保护，重整制度就可能被滥用。

通过对这些案件争议的梳理，可以发现，当前破产重整制度必须解决四个核心问题，才能建立真正保护公平与效率的重整制度。

重整需强调市场化与法治化

之所以强调重整的市场化，是因为重整要保护的是营运价值，必须由市场力量决定陷入困境的企业是否有营运价值，哪一部分资产有营运价值，有多少。

从国际实践上观察，为了确保重整的市场化，应由专业人士主导重整。在欧美等破产重整市场化成熟的市场经济体，经过几十年的制度变迁，已经由市场力量催生出一个成熟的专门经营管理困境企业的行业，即转机管理（turnaround management）行业。

一旦企业陷入危机或者进入重整程序，从事转机管理的公司接受聘请，会向危机企业派驻一个团队，这个团队由财务、投行、法律和困境企业所属行业的专家组成。团队或者与困境企业的现任管理层一同办公，协助现任管理层承担经营管理责任；或者取代现任管理层，独立承担危机中的经营管理责任。

比如，在通用汽车公司陷入危机但尚未进入重整程序时，就聘请了全球第二大转机管理公司（Alix Partners）的合伙人Al Koch进入公司董事会，担任首席重组官（chief restructuring officer）。他带领的团队不仅负责起草公司重整方案，而且代表公司与债权人、股东、重组方等进行谈判，成为通用重整过程中的实际操盘手。

所谓法治化，是指专业人士必须在法律范围内主导重整，以确保重整的公平。各国破产法都对重整方案的制定、表决、批准以及实施制定了详细的规则。当事人须在规则框架内进行重整谈判；出现纠纷，法官须在规则框架内作出裁判。这里涉及到法治化的另一个重要维度，即准确定位法官的角色。

法官的职责是发现事实并在事实的基础上作出裁判。法官裁判不是背法条，而是依据事实，在符合法律与商业原则和规则的基础上作出符合重整价值目标的裁判。重要的是，法官不能超越自己的角色，代替当事人作商业判断。

方案要合法且可行

重整当事人为了维护自己的利益，围绕重整中的资产与债务重组进行谈判，谈判所达成的结果要通过法律的形式固定下来，这个法律形式就是重整方案。

在重整实践中，一般由重整控制权人先制定一个重整方案草案。然后，当事人以这个草案为基础进行谈判，通过讨价还价，形成最后的重整方案，提交给法院。法院批准后取得法律效力。

程序是否合法，结果是否可行，是否实现重整要保护的价值，最终都体现在方案的质量上。重整方案的合法性包括程序合法与内容合法。程序合法确保参与重整方案谈判的当事人有充分平等的谈判机会。比如，重整参与人都有充分参与谈判的机会，重整谈判有专业人士参加，谈判过程中做到信息披露真实充分。内容合法，确保重整参与人不会因为重整而受到不公平待遇，比如不会受到不公平待遇，比如不因为重整而发生财富转移效应。这方面的判断标准很多，绝对优先权原则是一个重要标准。根据这个原则，除非当事人同意，某一次序的请求权没有得到100%支付的情况下，低次序的请求权不能得到任何支付；反之，在低次序的请求权不能得到100%支付的情况下，高次序请求权也不能得到高于100%的支付。

准确用好绝对优先权原则，既可以防止债权人等高次序请求权人利用重整损害股东的利益，也可以防止股东等低次序请求权人利用重整敲诈债权人等高次序请求权人。

为了确保重整方案的合法性与可行性，法官不仅要保障重整参与人充分参与重整谈判的权利，而且要确保重整方案的竞争机制。

所谓竞争机制，是指不同参与人都有提出重整方案的权利。比如，债务人提出的方案如果不能在法定期限内表决通过，法律允许债权人或股东等其他参与人提交重整方案。通过不同方案的比较，用市场的力量发现更优的方案。

经营管理权如何制衡？

重整管理包括两个方面：一方面，谁拥有重整中的经营管理权？另一方面，如何制衡重整中的经营管理权？

现代重整管理制度一般是债务人自行管理，即债务人在法院和管理人的监督下保留对公司的经营管理控制权。特殊情况下，比如债务人的管理层或者控股股东违法违规，不适合保留控制权的，国际做法是在法院和管理人的监督下，让专门从事困境企业管理的市场中介以团队的形式进入公司管理层。此时，重整管理可以称为管理人管理，以区别于债务人自行管理，但核心仍然是让具有法律、财务和行业管理经验的人掌握公司经营管理权。

上述通用汽车破产重整中的转机管理公司，是当前成熟市场经济体流行的重整管理模式。

为约束重整中经营管理权人的行为，使其以最大化重整中的公司价值，必须规定有效的监督权。债权人、股东、管理人都可以行使监督权。一旦监督人发现经营管理人的行为不符合重整的价值目标，就可以提出质询，必要情况下，还可以向法院提起诉讼。总之，由监督人和法官形成对经营管理人的有效制衡。

估值需严谨的程序保障

重整中，估值非常重要。估值的合法性与准确性直接影响重整参与人对重整价值的请求权数额。一旦发生纠纷，法院在判断重整中债权人、股东以及新进入的投资者（比如我国重整实践中所谓的重组方）对重整价值的分配是否合理时，都需要通过估值来解决争议。

估值包括对重整中公司整体价值的估值，具体方法包括现金流折现法、市场乘数法和可比交易法。为了判断某一特定债权或者股权持有人是否有资格参与重整价值的分配，以及具体可能得到的份额；或者判断债权人或者股东在重整后的公司中获得的分配是否公平合理，还要对具体资产和权益价值进行评估。

估值需要严谨的程序保障：首先，估值必须由专家来执行。专家主要包括两类，一类是财务顾问，一类是熟悉公司所在领域或者业务的专家；其次，债务人、债权人和股东等对估值有利害关系的当事人都可以聘请专家代表自己进行估值；再次，估值必须有充分的证据支撑。在估值谈判中，各方须提供充分证据，证明自己的合理性、准确性和可靠性。这些证据也是法院最终裁断的重要依据；最后，如果当事人不能就估值达成一致，就提交给法院裁断。法院在分析、比较债务人公司的具体情况以及各方提交的证据基础上，作出裁判。

当然，估值也是有成本的，而且成本可能会很高。为了避免陷入估值纠缠，降低重整成本，法官还是鼓励参与人回到基本谈判程序，鼓励谈判，充分利用市场竞争机制解决问题，降低估值成本。

审视当前破产重整制度

近年来产生重大社会影响、引起争议的很多破产重整案件，实际上都没有处理好上述四个核心问题。

比如，在浙江玻璃破产案中，陷入困境的债务人本来聘请了具有专业知识的财务顾问经过尽职调查，并与债权人、公众股东充分沟通之后，提出公司重整方案。但是，法院指定的由非专业人士主导的清算组否定了重整方案，提出破产清算。最后，这家在香港联交所上市的民营上市公司走上破产清算的道路。

再比如，在东星航空破产案中，市场主体同意重整，法官判断公司不适合重整，否定市场主体的重整申请。

再比如，近年来一直困扰破产重整实践的强裁案件，折射出以上核心问题处理不当带来的负面结果。以江西赛维破产重整案为例，该案中，因为债权人对重整方案不满意而拒绝投票通过，法院选择强裁，造成很大社会影响。

债权人对重整方案的种种不满，主要包括：债权清偿率太低；对重整方案使用的估值方法不满，低估债务人公司的价值；重整方案中出售某些资产的价格太低。遗憾的是，如果法院没有从市场化和法治化方面检讨重整程序中的问题，而直接用强裁这种省事却不乏武断的方式回应债权人的不满，就可能给利益相关人和社会都造成很大损失。

从根本上解决这些问题，还需要对当前破产重整制度进行审视和改革。不过，在这之前，只要重整所涉及的利益相关人、法院和地方政府坚持在市场化与法治化的理念下推进重整，仍可避免或者化解重整中的纠纷，实现合法、公平、公正且有效率的重整。

（作者为中国政法大学破产法与企业重组研究中心研究员，编辑：李恩树）